事项：

    　　业绩摘要：Q2 利润高增。23H1 收入23 亿/+13%，毛利率36.8%/+0.5pcts，归母1.8 亿/+14%，扣非1.65 亿/+17%；23Q2 收入15 亿/+17%，毛利率36.8%/-0.2pcts，归母1.28 亿/+20%，扣非1.21 亿/+20.4%。

    　　股权激励：与限制性股票相互独立，业绩考核目标一致。行权价格19.28 元，共413 人、覆盖范围更广，股票期权450 万份/+限制性股票共887 万份，占当前总股本比重约1.03%/2.03%，23/24 年收入利润增速目标同比上年分别为12%/10.71%。

    　　评论：

    　　零售业务：Q2 高速拓店，衣柜增速亮眼。1）Q2 高速拓店：厨柜/衣柜/木门墙板店数23H1 净增85/111/150 家，单Q2 净增76/96/118 家，Q2 环比Q1 明显加速；2）厨柜：单Q2 营收+5%，综合23H1 收入10 亿/-1.3%，主要系22H1业绩节奏剪刀差影响+Q2 大宗业务加速。3）衣柜同店高增：23Q2 衣柜营收+26%、同店+17.5%（未剔除9kw 大宗衣柜&去年低基数），预计客单数增长驱动大于客单价，主要系全屋及家配业务加持+开店爬坡效应。

    　　渠道与后端：整装高增，清远基地稳步推进。1）整装渠道：23H1 收入2 亿/+40%左右，预计厨柜/衣柜占比为55%/45%；持续完善“超级邦”装企服务体系，加强与业之峰等头部装企合作，并将零售商资源与仓配服本土化相结合。2）经销商体系：近1-2 年经销商迭代节奏较快，大部分城市一城一商。3）清远基地：一期正在建设中，预计23 年底/24 年初第一条产线有望开始运行，将充分整合本土化供应链资源，持续推进广深等桥头堡市场深度培育。

    　　大宗业务：毛利率下行，客户结构优化。1）23H1 收入5.6 亿/+18%，毛利率33.3%/-5.5pcts；23Q2 收入4.3 亿/+23%，毛利率33.5%/-4.5pcts；毛利率下行主要系让利客户，未来将更关注净利率表现。2）单Q2 资产+信用减值共计提7858 万元，阳光城某持有股权项目的单项计提+部分可能存在隐患项目计提，提前释放风险。3）客户结构方面，新拓金地、华润等优质客户，并将根据股权结构、经营体系及债务情况等，开展综合评估以控制风险。

    　　定制家居成长性标杆，经营思路清晰顺畅。公司年内南下策略及客单价提升逻辑持续演绎，且降本增效势能释放下毛利率延续亮眼表现；看好公司零售板块营销突破和内部管理精细化下，以及经营势能加速释放下逐步跑出自身超额α。基于此，考虑Q2 接单节奏或受前端销售短期波动影响，我们预计23-25年归母净利润分别为6.33/7.45/8.66 亿元（原值为6.45/7.72/9.03 亿元），对应当前股价PE 分别为19/16/14X；参考绝对估值法，给予目标价34 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等。