投资要点

    事件:公司发布2023年半年报。①23H1,公司实现收入23.01亿元(同比+13.04%),归母净利润1.79亿元(同比+13.66%),扣非归母净利润1.65亿元(同比+17.1%)。②23Q2,公司实现收入14.95亿元(同比+17.11%),归母净利润1.28亿元(同比+20.01%),扣非归母净利润1.21亿元(同比+20.42%)。

    大宗业务拖累整体毛利。23Q1/23Q2/23H1公司毛利率分别为36.89%/36.75%/36.80%,同比+1.81/-0.20/+0.54pct,其中23Q2略有下滑,主要受大宗业务毛利率下滑影响(23Q2大宗毛利率33.50%,同比-4.51pct),因利润较低的国央企客户占比提升(但大宗净利率已触底回升)。

    减值计提掩盖降本工作成效,净利率略有提升。23Q2公司信用减值及资产减值合计计提0.79亿元,剔除后公司归母净利润达2.06亿元,同增71.05%(22Q2剔除减值后归母1.21亿元),体现公司前期降本增效工作成果,其中23Q2衣柜业务毛利率40.97%,同比+4.68pct。减值主要考虑到某大宗客户在货款追回过程中可能出现的风险,以谨慎性原则进行计提,整体风险可控。23Q2公司归母净利率8.55%,同比+0.21pct,主要得益于费用控制的优化,23Q2公司销售/管理费用率分别为13.67%/4.69%,同比-3.06/-0.06pct。

    厨柜增速由负转正,衣柜增幅扩大,木门延续高增。23Q2公司厨柜/衣柜/木门收入分别为6.85/6.33/0.90亿元,同比+5.17%/+25.66%/+74.50%,前值-12.79%/+6.80%/+79.48%。 23Q2公司经销门店数量4542家,其中厨柜/衣柜/木门门店数量分别为1807/1837/898家,净增76/96/118家。23Q2衣柜收入增速较快,主要得益于:①过去几年开店速度较快,客户数量增加较多(客单价略增);②推全屋(23年开始品牌、促销、套餐基本都按全屋方式进行,衣柜最能抢占促销资源),家配业务收入增加;③23H1衣柜新增较多大宗业务收入。 23Q2公司厨柜/衣柜/木门毛利率分别为35.87%/40.97%/22.87%,同比-4.29/+4.68/+10.94pct。其中衣柜毛利率提升较快,得益于规模效应及内部降本工作;木门收入体量较小季度间毛利率波动较大。

    大宗业务增速高于零售,整装业务保持高增。23Q2公司零售/大宗收入分别为9.48/4.26亿元,同比+13.39%/+23.24%,前值为-3.88%/+4.46%,大宗业务受保交楼拉动增速较快。23H1整装收入符合公司年初规划,“超级邦”模式持续推进。

    发布股票期权激励计划,激励范围扩大利于激发企业活力。4月26日公司发布23年限制性股票激励计划,计划激励对象90人,包括公司董事和中高级管理人员,授予价格为15.53元/股;8月28日再发股票期权激励计划,覆盖员工413人,扩大激励范围。考核目标为,以22年业绩为基数,23、24年收入(和扣非净利润)分别同增12%、24%(同比+12%、+11%),该目标设定侧重激励性,有利于绑定并激发团队成员积极性,助力公司未来业绩增长。

    盈利预测:考虑到公司降本增效工作的成效从22Q3开始体现,23Q3开始高基数,预计下半年利润增速或放缓。我们调整对公司的盈利预测,预计公司2023-2024年营业收入为61.55、70.94亿元,同比增长14.2%、15.3%;实现归属于母公司净利润为6.16、7.14亿元,同比增长14.8%、15.8%;对应8月30日股价的P/E分别为18.5和15.9倍。维持“增持”评级。

    风险提示:行业竞争加剧风险,竣工交付不及预期风险,原材料价格大幅上涨风险。