23 年平稳开局，Q1 营收逆势同增6.20%，扣非净利同增8.69%

    公司发布23 年一季报，23Q1 营收同增6.20%至8.06 亿元，在外部环境扰动影响下，公司营收实现逆势增长，彰显经营韧性；23Q1 归母净利润同增0.49%至0.52 亿元，扣非净利润同增8.69%至0.43 亿元，扣非净利润增速较高主要系去年同期确认合同资产计提减值准备转回，导致去年同期非经常收益较高所致。我们预计公司23-25 年EPS 为2.05/2.43/2.82元，参考可比公司Wind 一致预期23 年15 倍PE 均值，考虑到公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，维持公司23 年19 倍PE，维持目标价38.95 元，维持“增持”评级。

    　　零售渠道收入阶段性略有承压，新品类延续放量趋势分渠道看，23Q1 零售渠道营收同比略降3.9%至5.51 亿元，我们判断主要系去年底至今年初外部环境扰动影响终端需求所致，其中经销店/直营店营收分别同比变动-6.8%/+15.7%至4.66/0.86 亿元，门店数较22 年底净增56 家至4287 家；工程端，受益于保交付推动竣工节奏加快，23Q1 大宗营收同增4.5%至1.34 亿元。分品类看，23Q1 厨柜/衣柜/木门业务营收分别同比变动-12.8%/+6.8%/+79.5%至3.18/3.53/0.40 亿元，公司持续完善品类布局，衣柜收入稳健增长，木门收入表现亮眼。

    　　销售毛利率同比提升1.8pct，发布股票激励计划，激发团队活力23Q1 公司销售毛利率同增1.8pct 至36.9%，我们判断主要系规模效应下衣柜品类毛利率提升及公司加强降本增效所致；23Q1 期间费用率同增0.3pct 至31.2%，其中销售费用率同增1.2pct 至17.6%，我们判断主要系渠道拓展费用投放增加所致；管理+研发费用率同降0.8pct 至13.7%，我们判断主要系公司加强成本控制所致；财务费用率同降0.1pct 至-0.1%。

    　　此外，公司发布23 年限制性股票激励计划，业绩考核目标以2022 年业绩为基数，23/24 年营业收入增长率分别不低于12%/24%，净利润增长率分别不低于12%/24%，团队与公司利益相绑定，激发团队活力。

    　　全品类+全渠道布局，维持“增持”评级

    　　我们维持盈利预测，预计23-25 年归母净利润为6.39/7.57/8.79 亿元，对应EPS 分别为2.05/2.43/2.82 元。参考可比公司Wind 一致预期23 年15倍PE 均值，考虑到公司品类拓展、渠道布局及组织管理能力优于行业，维持公司23 年19 倍PE，维持目标价38.95 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：需求恢复不及预期，地产销售下行，渠道拓展不及预期。