业绩回顾

    　　2022 年前三季度业绩符合市场预期

    　　公司公告2022 年三季度业绩：前三季度实现收入35.17 亿元，同比增长5.86%，归母净利润3.15 亿元，同比增长4.95%，扣非归母净利润2.97 亿元，同比增长2.44%，业绩表现符合市场预期，公司全品类、多渠道协同发展，带动业绩稳步提升。分季度来看，公司1Q/2Q/3Q22 分别实现收入7.59/12.77/14.82 亿元，同比分别+11.17%/+4.14%/+4.79%，归母净利润0.51/1.06/1.57 亿元，同比分别+1.37%/+5.26%/+5.96%。

    　　发展趋势

    　　1、衣柜及木门品类快速成长，厨柜营收小幅下滑。1）整体厨柜：1-3Q22 实现收入17.52 亿元，同减6.36%，毛利率同增0.95ppt 至40.76%；2）定制衣柜：1-3Q22 实现收入14.42 亿元，同增21.48%，毛利率同增1.73ppt 至37.02%，凭借高产品力加速开拓市场；3）木门：1-3Q22 实现收入1.24 亿元，同增61.09%，毛利率同增1.89ppt 至13.29%，增长潜力充足；4）其他：1-3Q22 实现收入2 亿元，同增6.3%，毛利率同减4.33ppt 至14.48%。

    　　公司全品类扩张战略稳步推进，为客户打造一体化整家交付解决方案，产品协同效应进一步增强，我们预计有望提升公司核心竞争力，提高客户粘性。

    　　2、盈利能力小幅改善，期间费用保持平稳。公司前三季度毛利率为36.76%，同比+0.4ppt，3Q22 毛利率为37.46%，同比+2ppt。费用端来看，公司前三季度期间费用率25.91%，同比+0.3ppt，其中销售/管理+研发/财务费用率分别为15.63%/10.78%/-0.5%，同比+1.2ppt/-0.6ppt/-0.2ppt。综合影响下，前三季度净利率为8.95%，同比-0.1ppt，3Q22 净利率为10.61%，同比+0.1ppt。

    　　3、全渠道布局持续完善，积极开拓新赛道。1）零售：a）1-3Q22 公司经销店实现收入21 亿元，同增7.57%，毛利率同增1.21ppt 至35.41%；b）1-3Q22 公司直营店实现收入2.92 亿元，同增31.15%，毛利率同增1.81ppt 至66.31%。截至3Q22， 公司整体厨柜/定制衣柜/木门经销门店分别达1713/1708/713 家，较年初分别净增 22/89/314 家，终端拓店有序推进，公司推进零售渠道业务建设，直营渠道快速增长，我们预计有望推动公司业绩稳健增长；2）大宗：1-3Q22 实现收入8.56 亿元，同减7.75%，毛利率同减2.11ppt 至37.22%，公司延续审慎态度，加强风险管控并持续优化客户结构，同时开拓大宗业务新赛道，推出适老公寓、企事业公寓等新工程产品，我们预计公司大宗业务质量提升、赛道拓展，将进一步带动公司业绩稳步提升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到局部地区疫情影响家居线下消费以及地产景气度下行，我们下调2022/2023 年净利润7%/9% 至5.50 亿元/6.41 亿元， 当前股价对应2022/2023 年12 倍/10 倍市盈率。维持跑赢行业评级和目标价27 元，对应2022/2023 年15 /13 倍市盈率，较当前股价有29%的上行空间。

    　　风险

    　　地产景气度下行超预期，局部地区疫情反复，市场竞争加剧。