Q3 经营稳中有进，单季归母净利同增5.96%

    　　10 月30 日公司发布2022 年三季报，22Q1-3 营收同增5.86%至35.17 亿元，归母净利同增4.95%至3.15 亿元，扣非后净利同增2.44%至2.97 亿元。

    　　其中22Q3 单季营收同增4.79%至14.82 亿元，归母净利同增5.96%至1.57亿元，扣非净利同增8.40%至1.56 亿元，单季营收与归母净利增速均较Q2改善（Q2 单季营收+4.14%，归母净利+5.26%）。我们预计公司22-24 年EPS 为1.75/2.08/2.49 元，参考可比公司Wind 一致预期22 年14 倍PE 均值，考虑到公司管理体系优秀，多渠道+全品类稳步发展，给予公司2022年15 倍PE，对应目标价26.25 元，维持“增持”评级。

    　　零售主业稳步成长，新品类门店逆势扩张，大宗业务经营回暖分渠道看，22Q1-3 零售业务收入同增10.0%至23.92 亿元，其中经销/直营渠道收入分别同增7.6%/31.1%至21.00/2.92 亿元，疫情扰动下公司仍快速开拓新品类门店，截至22Q3 橱柜/衣柜/木门店面分别较21 年末增加22/89/314 家至1713/1708/713 家；工程端，22Q1-3 大宗渠道收入同比下滑7.7%至8.56 亿元，其中Q3 单季营收同比下降5.9%至3.82 亿元，受益于保交付政策推进，大宗业务收入增速较Q2 改善（Q2 为-11.7%）。分品类看，22Q1-3 橱柜/衣柜/木门收入分别同比变动-6.36%/+21.48%/+61.09%至17.52/14.42/1.24 亿元，可见衣柜、木门等新品类收入表现仍然靓丽。

    　　前三季度销售毛利率同增0.4pct，经营性净现金流同增79.29%22Q1-3 公司销售毛利率同增0.4pct 至36.8%，我们判断主要系规模效应释放下衣柜、木门等品类毛利率有所提升所致。其中Q3 单季毛利率同增2.0pct至37.5%，销售净利率同增0.1pct 至10.6%，盈利能力稳步提升。22Q1-3期间费用率同增0.3pct 至25.9%，其中销售费用率同增1.2pct 至15.6%，主要系品类及渠道拓展下费用投入增加所致；管理+研发费用率同降0.6pct至10.8%；财务费用率同比下滑0.2pct 至-0.5%。此外，22Q1-3 经营活动净现金流同增79.29%至5.99 亿元，主要系零售业务增长下回款增加、通过票据支付货款导致现金流支出减少所致。

    　　全品类布局稳步推进，维持“增持”评级

    　　考虑到地产传导及外部环境扰动，我们下调经销收入预测，预计22-24 年归母净利润为5.45/6.49/7.77 亿元（22-24 年前值5.77/6.93/8.40 亿元），对应EPS 分别为1.75/2.08/2.49 元。参考可比公司Wind 一致预期22 年14 倍PE 均值，考虑到公司管理体系优秀，多渠道+全品类稳步发展，给予公司22 年15 倍PE，对应目标价26.25 元（前值27.75 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。