上半年收入净利润稳健增长。2022H1 营业收入20.35 亿元，同比+6.66%；其中二季度营业收入12.77 亿元，同比+4.14%。归母净利润1.58 亿元，同比+3.96%；扣非后归母净利润1.41 亿元，同比-3.46%.其中二季度归母净利润1.06 亿元，同比+5.26%;扣非后归母净利润1.01 亿元，同比+2.57%，盈利有所改善。上半年公司经营受到疫情、原材料成本上涨等负面影响，但基于品类扩张、零售渠道发力，上半年收入和业绩依然保持着稳健的增速，且利润端二季度相较一季度环比改善，下半年预计收入和业绩增长将进一步提速。

    成本费用控制良好，利润率基本维持稳定。2022H1 毛利率为36.26%，同比-0.73pp，在大宗毛利率下降的情况下，零售渠道尤其是直营渠道的稳健运营拉动毛利率保持在平稳状态。销售费用率同比+1.2pp 至15.3%；管理费用率同比+0.6pp 至5.3%；研发费用率同比-1.5pp 至7.3%；财务费用率同比-0.1pp 至-0.3%。盈利水平维持稳定，环比有所改善。营业利润率同比-0.2pp至9.1%；净利润率同比-0.2pp 至8.0%；扣非净利润率同比-0.7pp 至7.6%。

    分品类看，衣柜、木门业务收入增速快。厨柜/衣柜/木门业务收入同比分别-6.5%/+22.6%/+146.7%。。公司逐步完善全屋定制家居品类，多元产品品类共享渠道资源，定制厨柜、定制衣柜、木门墙板等品类协同效应逐渐显现。

    衣柜毛利率同比提升，木门毛利率受大宗影响。厨柜/衣柜/木门毛利率分别为41.2%/35.4%/10.7%，同比-0.6pp/+2.2pp/-6.0pp。

    分渠道看，零售渠道增速快。直营/ 经销/ 大宗渠道收入同比分别+34.7%/+9.7%/-9.2%。直营渠道收入快速增长是基于广州、合肥直营店的持续发力；大宗业务收入下滑系公司重新审视风险程度，调整业务结构，二季度末环比降幅已经开始收窄。直营/ 经销/ 大宗渠道毛利率分别为66.2%/33.9%/38.8%，同比+3.1pp/-1.3pp/-1.6pp。

    零售渠道保持扩张，品类推进多元化。报告期内，厨柜、衣柜、木门经销店分别净增加54、99、255 个，多品类融合店数量增加。

    风险提示：疫情反复多次冲击；地产开工持续下滑；行业竞争格局恶化。

    投资建议：看好公司多渠道全品类增长潜力。我们看好志邦家居橱柜领域的市场领先地位，衣柜、木门等业务的成长性；以及零售和整装渠道的快速发展。基于疫情和宏观环境影响，以及大宗业务受地产开发拖累，下调对公司的收入和业绩预测，2022-2024 年净利润分别为5.75、6.96、8.18 亿元。维持“买入”评级和28.5~30.4 元的合理估值区间，对应2022 年15~16x PE。