事件：公司发布2022 年半年度报告。公司2022 年半年度实现营收20.35 亿元，同比增长6.66%；实现归母净利润1.58 亿元，同比增长3.96%；实现扣非净利润1.41 亿元，同比下降3.46%。单季度看，22Q2 实现营收12.77 亿元，同比增长4.14%；实现归母净利润1.06 亿元，同比增长5.26%；实现扣非净利润1.01 亿元，同比增长2.

    57%。

    业绩符合预期，静待规模效应释放。1）盈利能力方面，22H1 公司实现销售毛利率36.26%（-0.73pct.），实现归母净利率7.75%（-0.20pct.）；分渠道看，上半年大宗渠道毛利率38.80%（-1.55pct.），经销渠道毛利率33.86%（-1.16pct.），直营渠道毛利率66.20%（+1.94pct.）。单季度看，22Q2 单季度毛利率36.96%（-0.31pct.），归母净利率8.34%（+0.09pct.）。毛利率略有下滑主要系原材料价格上涨致生产成本上升。2）期间费用方面，22H1 销售费用率16.59%（+1.24pct.），系销售品类拓展、增加线上和线下市场投入所致；管理费用率5.86%（+0.59pct.），系人才战略推进导致薪酬增加、新厂区投入使用折旧摊销增加所致；研发费用率5.77%（-1.49pct.）；财务费用率-0.39%（-0.11pct.）。

    衣柜Q2 增长提速，门墙业务放量，整合多品类一体化销售。1）按渠道分：直营渠道22H1 实现营收1.69 亿元，同比增长34.39%，其中22Q2 实现收入0.9 亿元，同比增长41.3%。经销渠道22H1 实现营收12.41 亿元，同比增长9.70%，其中22Q2 实现收入7.4 亿元，同比增长8.5%。大宗渠道22H1 实现营收4.74 亿元，同比下降9.15%，其中22Q2 实现收入3.5 亿元，同比下降11.5%，期末公司合同资产及应收款项共计9.

    42 亿元，较年初减少20.9%。2）按品类分：橱柜业务22H1 实现营收10.17 亿元，同比下滑6.47%，其中22Q2 实现营收6.5 亿元，同比下滑10.4%。定制衣柜业务22H1 实现营收8.34 亿元，同比增长22.57%，其中22Q2 实现收入5.0 亿元，同比增长24.5%。木门业务22H1 实现营收0.74 亿元，同比增长146.67%，其中22Q2 实现营收0.5 亿元，同比增长419.8%。衣柜业务维持高增速，同时木门业务异军突起，公司多品牌多品类一体化销售逐步完善。

    完善公司整装业务全国布局，开店节奏匹配预期。截至6 月底，公司各类门店合计4150 家，较年初净增408 家，其中：1）整体橱柜：公司整体橱柜经销商1281 家，经销门店1757 家（较年初+54 家）。2）整体衣柜：公司整体衣柜经销商1250 家，经销门店1718 家（较年初+99 家）。3）木门：公司木门经销商541 家，经营门店654 家（较年初+255 家）。公司把握消费客群特征，强化橱柜业务下沉市场的店面布局，完善衣柜、木门业务的全国布局，目前衣柜与木门业务渠道下沉顺利布局，成果显著。

    下半年公司拟建立“超级邦”区域服务中心，打造总部、装企、加盟商共赢生态圈和差异化策略。从开店节奏看，上半年木门拓展超过预期，衣柜拓展顺利，公司门墙柜一体化业务体系建立未来可期。

    布局全球、打造核心IP，强化品牌实力。1）广告布局方面：目前公司已形成了由面到点、自上而下的结构化整合营销传播矩阵；广告投放布局北京、上海等近70 个大中型城市，覆盖全国一千余个城市；公司连续7 年登陆美国纽约时代广场，初步完成东南亚部分国家招商工作，将公司产品推广至澳洲、北美、东南亚、中东等多个国家和地区。2）IP 战略方面：打造“男人下厨节”、天网行动IP 战略，发展长期演化的品牌印记，22 年“男人下厨节”总曝光量达10.25 亿次，同比增长22.3%。

    投资建议：公司厨柜、衣柜、木门多品类产品矩阵成型，全屋定制打开第二成长曲线，品类协同助推成长。我们预计公司2022-2024 年实现营收59.38、71.69、86.28 亿元，同比分别增长15.24%、20.73%、20.35%；实现归母净利润5.82、7.05、8.56 亿元， 同比增长15.08%、21.23%、21.39%（疫情影响短期经营，下调盈利预测，前次预测值为6.12、7.36、8.86 亿元），对应EPS 为1.87、2.26、2.75 元，维持“买入”评级。

    风险提示：地产景气程度下滑风险、行业竞争加剧风险、原材料价格变动风险等