品类协同效应渐显&渠道开拓顺畅，维持“买入”评级2021 年收入51.53 亿元（+34.2%）/归母净利润5.06 亿元（+27.8%）/扣非归母净利润4.6 亿元(+28.25%)。2021Q4 实现收入18.31 亿元（+24.69%）/归母净利润2.05 亿元（+3.92%）/扣非归母净利润1.70 亿元（-1.63%）。2022Q1 实现收入7.59亿元（+11.2%）/归母净利润0.51 亿元（+1.4%）/扣非归母净利润0.40 亿元（-16.0%）。考虑公司品类融合及渠道开拓顺畅维持原盈利预测并新增2024 年盈利预测，预计2022-2024 年归母净利润分别为6.29/7.76/9.87 亿元，对应EPS 为2.01/2.48/3.16 元，当前股价对应PE 为9.9/8.0/6.3 倍，看好公司在品类协同及渠道持续开拓下的长期发展，维持“买入”评级。

    　　多品类协同效应逐渐显现，衣柜成为新的业绩增长点2021 年橱柜/衣柜/木门销量大幅提升，同比+28.5%/+40.9%/+282.1%，销售单价同比-8.6%/+9%/+2.5%，综合作用下收入同比+17.4%/+54.3%/+292%。渠道方面：

    　　2021 年门店/大宗收入31.52/16.51 亿元，同比+28%/+41%。门店开拓：相较2020年底，2022Q1 末公司门店净增696 至3928 家（其中2022Q1 净增186），分品牌看，志邦木门开店加速至571 家（+368，单2022Q1+172）/志邦橱柜1685 家（+109，

    　　单2022Q1 净减少6）/志邦衣柜1639 家（+273，单2022Q1+20）。

    　　控费优异，现金流回款增强，前瞻指标预期业绩持续较好增长2021 年毛利率36.24%，同比-1.8pct，系原材料价格上涨。期间费率管控优异，销售费用率/ 管理费用率/ 财务费用率同比-0.3pct/-0.9pct/-0.2pct 至14.7%/4.5%/-0.1%，期间费用率同比-1.4pct 至19%。综合作用下净利率同比-0.5pct至9.8%。现金流方面，经营性现金流净额4.96 亿元，同比-23.58%，主要系销售增长，采购及费用支出增加以及为应对疫情和原材料上涨等因素，适当增加了原材料的库存，导致采购支出同比大幅提升。业绩前瞻指标：2021 年末合同负债23.97 亿元，同比+14%。2022Q1 末4.08 亿元，同比+22%，保持较快增长。

    　　风险提示：原材料价格大幅上涨、需求大幅下滑、门店建设不及预期。