高基数下21Q3 营收同增23.18%，销售净利率环比提升志邦家居发布三季报，2021年前三季度公司营收同增40.04%至33.22亿元，归母净利同增51.75%至3.00 亿元，扣非后净利同增56.10%至2.90 亿元。

    　　其中，21Q3 单季营收同比增长23.18%至14.14 亿元，归母净利同比增长0.85%至1.48 亿元，销售净利率较Q2 环比提高2.24pct，扣非后净利同比增长1.20%至1.44 亿元。我们预计公司2021-2023 年EPS 为1.66、2.06、2.50 元。参考可比公司2021 年15 倍PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司管理体系优秀，多渠道+全品类稳步发展，给予公司2021 年18 倍PE，对应目标价29.88 元，维持“增持”评级。

    　　零售主业稳步前行，大宗、衣柜新业务快速成长零售方面，公司前三季度坚持招募优质加盟商，继续强化厨柜渠道下沉及衣柜渠道空白市场覆盖，线上聚焦电商直播引流线下，带动零售渠道营收增长，我们预计前三季度公司零售业务收入同比增速超30%；大宗方面，公司开拓并维护优质战略客户，改善客户结构，但考虑到受地产融资政策偏紧、去年同期高基数等因素影响，我们判断前三季度大宗业务营收同比增长55%，且利润率预计同比略降。分品类看，公司延续拓品类战略路径，橱柜业务稳健增长的同时，衣柜等新品类借助大宗等渠道快速成长，我们预计前三季度橱柜营收同比增长20%以上，衣柜业务营收分别增长60%以上。

    　　销售净利率同比提高0.7pct，经营现金流良性增长21 年前三季度公司销售毛利率同比下降1.5pct 至36.3%，我们判断主要系毛利率相对较低的衣柜业务占比上升以及大宗业务毛利率略降所致。前三季度期间费用率同比下降2.3pct 至25.6%，其中销售、管理+研发、财务费用率分别同比下降1.3/0.7/0.4pct 至14.5%/11.4%/-0.3%，我们判断费用率下行一方面系规模效应显现，另一方面系利息收入增加财务费用转负所致。综合影响下销售净利率同比提升0.7pct 至9.0%。经营性净现金流同比增长28.7%至3.34 亿元，我们判断主要系收入规模增长、回款增长所致；合同负债同比增长13.5%，为后续增长奠定基础。

    　　多渠道+全品类稳步发展，维持“增持”评级

    　　公司零售及大宗渠道快速发展，我们维持收入预测，预计公司2021-2023年归母净利润为5.18、6.43、7.81 亿元，对应EPS 为1.66、2.06、2.50元。参考可比公司Wind 一致预期2021 年15 倍PE 均值，考虑到公司管理体系优秀，多渠道+全品类稳步发展，给予公司2021 年18 倍PE，对应目标价29.88 元，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情发展不确定性，地产销售下行，渠道拓展不及预期。