事项：

    　　公司发布2021 年三季报，2021 前三季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润 33.22/3.00/2.90 亿元，YoY+40.04%/+51.75%/+56.10%， 两年复合同比+30.25%/13.47%/+19.52%；2021Q3 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润14.14/1.48/1.44 亿元， YoY+23.18%/+0.85%/+1.20% ， 两年复合同比+32.21%/+9.69%/+17.67%。

    　　评论：

    　　整体经营稳健，衣柜、木门以及大宗业务持续高增，大家居稳步推进。1)分业务看， 预计前三季度橱柜/ 衣柜/ 木门业务收入分别同比增长20%+/60%+/230%+，单Q3 预计同比增长10%+/30%+/280%+。2)分渠道看，预计前三季度经销/大宗/自营渠道分别同比预计增长30%+/50%+/50%+，单Q3预计实现收入分别同比预计增长10%+/50%+/30%+。我们预计衣柜及大宗业务单Q3 在20 年高基数情况下仍维持较高增速，衣柜/大宗业务单Q3 相比19 年同期分别预计增长120%+/210%+。

    　　单Q3 毛利率有所下降，净利率环比逐季改善。公司前三季度实现毛利率36.25%，同比 -1.53pct，Q3 单季度毛利率35.48%（同比-3.31pct，环比-1.79pct）,我们认为主要因原材料涨价导致大宗业务毛利率承压，且毛利率较低的衣柜规模占比增长；期间费用率方面，研发费用、工程服务费有所增长，其中研发费用率同比+2.27pct 至5.94%；销售费用率同比+0.24pct 至15.77%，环比-2.52pct至13.29%；财务费用率同比+0.14pct 至0.08%；管理费用率同比+0.08pct 至6.16%。综合影响下，公司前三季度净利率同比+0.69pct 至9.03%，单Q3 净利率10.49%（同比-2.32pct），公司盈利水平环比有所改善，2021Q1-Q3 净利润率分别为7.41%/8.25%/10.49%，YoY+21.10pct/-4.56pct/-2.32pct 环比利润率提升除季节因素外主要由于销售费用率的环比下降所致。

    　　现金流维持稳定，应收账款大幅显著。前三季度经营性现金流净额为3.34 亿元，净现比为10.1%，去年同期为2.59 亿元，净现比10.9%，现金流维持稳定。

    　　应收账款方面，应收账款周转率由去年同期的6.48 大幅提升至20.72，相比19年同期的11.75 亦有大幅提升，显示公司工程业务稳健运营。

    　　盈利预测、估值及投资评级。长期来看，公司产品端、品牌端及渠道端发展逻辑顺畅，目前估值水平处于历史低位，衣柜大宗发展迅速，零售端业绩持续增长，区域布局稳步推进，我们看好公司长期增长潜力，由于地产景气度下行，以及原材料价格大幅上涨，我们略调低公司盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为5.07/5.90/7.29 亿元（原值为5.12/6.33/7.82 亿元），EPS 分别为1.62/1.89/2.33 元，对应当前股价PE 分别为 14/12/10 倍，参考绝对估值法，下调公司目标价至31 元/股，对应2022 年16 倍 PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：宏观经济超预期下行影响需求，家居行业格局发生变化。