报告导读

    　　志邦家居发布2021半年度业绩:21HI实现收入19.08亿元(+55.84%,同比19H1+66.09%),归母净利1.52亿(+199.42%,同比19H1+37.75%),扣非归母净利1.46亿(+236.74%，同比19H1+47.47%).

    　　其中21Q2实现收入12.26亿( +36.49%，同比19Q2+67%)，归母净利1.01亿(+6.07%，同比19Q2+29%)，扣非净利0.98亿(+10.91%，同比19Q2+32%)，Q2受到原料涨价、工程代理费增加较多利润率有所下滑。投资要点强产品研发提升丰富度，衣柜放量高增

    　　期内公司持续调整优化产品结构，研发开支1.39亿（占总收入7.26%)，针对不同渠道开发特供产品，丰富度提升、同时加速厨衣门品类融合:

    　　整体厨柜实现收入10.87 亿元(+33.90%)，毛利率为41.81%(-0.86pct)，预计系受到原料涨价影响;定制衣柜实现收入6.81亿元(+97.98%)，是增长的主要拉动，占收入比重上升至35.67%，毛利率为33.17% ( +5.15pct)，规模化效应下毛利率显著提升;木门业务0.3亿(+162.49%)，毛利率为16.72%(+10.91pct)，工程渠道开始放量。

    　　线下开店超预期，大宗客户结构持续优化

    　　期内经销渠道收入11.31亿(+53.60%，同比19H1+46.57%） ,占比59.29%;直营业务收入1.25亿(+79.66%，同比19H1+90.15%)，占比6.55%。公司开展精准数字引流、线下转化全流程客户服务转化;赋能加盟商新零售团队，用新的引流、转化体系提高加盟商整体营销获客能力。线下强化厨柜业务下沉市场的店面布局，完善衣柜业务空白市场的全国布局.2021H1净开店323家，其中厨柜、衣柜、木门分别净增100家(21H1末1676家)、162家(21H1末1528家).57家(21H1末260家)，预计全年有望超额完成开店目标。整装方面公司重组渠道团队、重构产品体系，以“志邦”和“IK”双品牌运营，有望放量。

    　　大宗渠道实现收入5.22亿(+55%)、占比27.34%，毛利率40.35% ( -3.55pct ),主要系期内上游原材料涨价、合同履约价尚未调整，且业内价格竞争加剧所致;公司地产商客户资质较好、并持续优化结构，账期菅控较好。

    　　21Q2工程代理费增加较多拖累盈利能力，应收款增加较多21H1毛利率36.99%(-0.05pct )，主要系产品结构变化、衣柜业务占比提升。期间费用率合计27.60%(-4.1 6pct )，其中管理费用率减少至12.53% (-1.42pct ),财务费用率-0.28% ( -0.26pct )，销售费用率15.35% ( -2.48pct )、规模化效应显现。综合来看21H1归母净利率7.95%(+3.81pct )。21Q2毛利率37.27%(+0.47pct )，销售费用率15.82%(+3.12pct )，主要系工程代理费用增加较多所致，管理费用率10.76%( -0.04pct)，21Q2归母净利率8.25%( -2.37pct ）.

    　　21HI账上预收款+合同负债合计4.74亿(+5.41%);应收款项及合同资产合计8.34亿(+66.47%)，主要系大宗业务放量较快;存货4.63亿（同比+47.92%),主要系工程发生商品结存增加以及家居成品备货增加所致,综合来看21H1年经营现金流1.66 亿(-8.29%).

    　　盈利预测及估值

    　　志邦注重线下零售赋能，在大宗渠道持续拓展优质地产客户，并通过股权激励激发管理活力，看好公司作为质地优秀的长跑选手!我们预计21-23年公司实现营收50.59亿(+31.73%)、63.16亿(+24.84%)、77.77亿（+23.13%)，归母净利5.25亿(+32.87%)、6.53亿(+24.36%)、8.13亿(+24.43%)，对应PE分别为14.02X/11.27X/9.06X，维持“买入”评级。

    　　风险提示:行业竞争加剧、业务拓展不达预期