事件概述

    　　志邦家居发布 2020 年半年度报：2020H1 公司实现营业收入 19.08 亿元，同比+55.84%；归母净利润 1.52 亿元，同比+199.42%；扣非后归母净利润 1.46 亿元，同比+236.74%。其中，Q2 单季度营业收入为 12.26 亿元，同比+36.49%；归母净利润为 1.01 亿元，同比+6.07%；扣非后归母净利润为 0.98 亿元，同比+10.91%。二季度收入端维持高增长，利润端受原材料涨价以及费用投入增加等影响增速有所放缓。

    　　分析判断:

    　　产品端：厨衣柜业务增速亮眼，成品家具持续扩充。

    　　分产品看，2020H1 公司厨柜、衣柜业务销售额分别为 10.87、6.81 亿元，同比分别+33.90%、+97.98%，厨柜业务稳步增长，衣柜业务持续放量，行业规模排名迅速提升，且逐渐成为主要业绩增长点之一。公司自 2015 年着力打造定制衣柜业务以来，衣柜业务收入规模持续高增，衣柜业务收入贡献由2015年的提升1.89%至2020H1的 35.67%。公司开放多品类共享多渠道资源，丰富全屋定制家居品类，厨柜、衣柜、木门、墙板等协同效应逐步显现。此外，公司扩充多种成品家具，拓展日本松下、意大利 OXO 卫浴、R＆G 家具、爱依瑞斯等高端品牌，并新增软装墙布、卫阳空间产品，床、沙发、定制窗帘等软体配套成品增速迅猛。

    　　渠道端：零售、大宗渠道持续高增长，渠道多元化拓展。

    　　分渠道看，2020H1 公司经销渠道、直营渠道、大宗业务、出口销售额分别为 11.31、1.25、5.22、0.19 亿元，同比分别+53.60%、+79.66%、+55.00%、-20.47%，公司经销渠道及大宗业务保持高增长。细分来看，经销渠道方面，线下持续下沉门店布局，逐步优化加盟商结构，2021H1 整体厨柜、定制衣柜、木门经销商分别+7 2、+118、+57 家至 1325、1215、232 家，门店分别+100、+162、+57 家至 1676、1528、260 家，“大定制”发展格局形成；线上围绕“周杰伦”“专业专注”等品牌 IP，聚焦头部移动互联网平台，开展精准数字引流，并抓住直播风口，建立自媒体营销和传播矩阵，赋能经销商内容制造，持续提升品牌影响力。此外，公司重组整装渠道团队，重构整装产品体系，以“志邦”和“IK”双品牌运营。公司与全国性大型装企形成战略联盟，深化合作，并树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企的合作，全面布局整装渠道业务。大宗业务方面，紧积极扩大地产战略客户合作规模，不断改善客户结构，且通过开发培养更多工程代理商不断迭代代理商合作模式，工程业务迎来良好发展。

    　　盈利端：毛利率保持平稳，Q2 销售费用率有所提升。

    　　盈利能力方面，2021H1 公司毛利率、净利率分别为 36.99%、7.95%，同比分别-0.04pct、+3.81pct，其中，Q2单季度毛利率、净利率分别为 37.27%、8.25%，同比分别+0.47pct、-2.37pct，Q2 毛利率同比小幅提升，净利率水平有所下降，主要受公司因品类拓展、大宗业务工程服务费用增加以及差旅费等增加带来的销售费用率提升。期间费用方面，2021H1 公司期间费用率 27.60%，同比-4.16pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 15.35%、5.27%、7.26%、-0.28%，分别同比-2.48pct、-2.13pct、+0.71pct、-0.26pct。其中，Q2 单季度公司期间费用率 26.46%，同比+2.74pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 15.82%、4.05%、6..712%%、，分别同比 -0 +3.12pct、-0.98pct、+0.94pct、-　　0.34pct。销售费用率提升主要为 1）公司业务持续发展，品类拓展带动薪酬增长；2）大宗业务工程服务费用增加；3）差旅费同比增加。

    　　投资建议

    　　持续看好公司大宗业务快速发展，零售渠道稳步增长以及大宗业务客户结构的优化，维持此前盈利预测，预计公司 2021-2023 年营收分别为 48.52、58.59、70.13 亿元；归母净利润分别为 5.11、6.30、7.64 亿元，对应PE 分别为 14 倍、12 倍、10 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　竣工数据不及预期；下游需求不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险