2022A 业绩略低于我们预期，但1Q23 符合我们预期公司发布2022 年年报，实现营收630.34 亿元，同比+78.5%；归母净利润39.1 亿元，同比基本持平。4Q22 归母净利润9.0 亿元，同比-41.0%，环比+19.9%；1Q23 归母净利润10.2 亿元，同比-15.1%，环比+13.5%。2022年业绩低于我们预期主要原因在于钴价下跌导致公司资产减值损失较大。

    　　锂电材料、镍产量增幅亮眼，盈利空间持续提升，一体化优势显现。2022年，三元前驱体产/销量10.1/8.5 万吨，同比+56%/+43%，毛利率21%；正极材料产/销量/9.5/8.9 万吨，同比+73%/+57%，毛利率13%。镍产品产/销量7.0/1.8 万吨，同比+342%/+889%，自用镍4.69 万吨，我们测算可共计约9 万吨前驱体。铜产/销量9.0/7.8 万吨，同比-12%/-16%，毛利率36%；钴产/销量3.8/2.3 万吨，同比+5%/-8%，毛利率26%。

    　　发展趋势

    　　一季度无计提资产减值损失，减值压力逐步出清。截至一季度末，国内外价格基本持平，季度内国内金属钴和海外MB 钴价分别下跌11%和13%，海外跌幅更大，原料成本下行速度高于国内售价下行速度，单吨冶炼盈利压力减轻。向前看，我们认为钴价已经处于底部区间，洛阳钼业钴库存释放短期可能造成供给压力，但价格已难以大幅下跌，公司减值风险逐步出清。

    　　钴镍锂正极一体化模式全面拉通，重点项目稳步推进，放量可期。第一，镍板块2022 年起开始释放利润，成为业绩增量重要贡献。2022 年华越公司实现净利润22 亿元，业绩表现亮眼，2022 年，华越项目6 万吨达产超产，华科4.5 万吨高冰镍项目1Q23 基本实现达产；华飞12 万吨、华山12万吨和Pomalaa12 万吨湿法项有序展开，未来有望持续贡献增量，我们预计23-25 年公司镍产量约14、22.5、25-30 万吨。第二，公司Arcadia 锂矿在2023 年一季度建成投产，我们预计今年有望贡献1.5-2 万吨锂产品，成为业绩贡献新增量。第三，锂电材料稳步扩张，我们预计今年公司前驱体出货量有望达到20 万吨，较去年基础上实现翻倍增长。

    　　华友钴业有望迎来业绩成长高增速和高确定性的新阶段。公司贯彻“上控资源，中提能力，下拓市场”发展战略，已经实现钴镍锂正极一体化模式的全面拉通。一是钴铜价格大幅下行风险已不大，印尼镍、非洲锂项目成本优势显著。二是公司一体化产能快速投放且产有所销，我们测算未来三年公司业绩CAGR 为54%，有望系统性超越同期前驱体行业需求CAGR 41%。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023 年盈利预测不变，引入2024 年盈利预测123.44 亿元，当前股价对应10.9x、6.7x P/E。我们维持公司评级和目标价不变，对应2023、2024 年16x、10x P/E，较现在上行空间44.9%。

    　　风险

    　　印尼项目完成不及预期；下游需求恢复不及预期；金属价格超跌。