事件：公司2022 年实现归母净利39.1 亿元，表现符合预期。公司4 月27 日发布2022 年度报告及2023 一季度报告。2022 全年实现营业收入630.34 亿元，同比增长78.48%；实现归母净利润39.10 亿元，同比增长0.32%。2023 年一季度实现营业收入191.10 亿元，同比增长44.64%，环比增长33.43%；实现归母净利润10.24 亿元，同比下降15.10%，环比增长13.53%。公司布局从上游资源开发、中游金属冶炼、下游前驱体正极材料制造、再到锂电回收的全产业环节，“资源+制造”一体化保障公司资源品自供与下游正极材料产能扩张，夯实公司成长基本面。

    　　铜钴主业经营稳定，镍及三元材料产量增长明显。钴产品：产量3.85 万金属吨，同比增长5.44%；销量2.31 万金属吨，同比下降8.21%；铜产品：

    　　产量9.04 万金属吨，同比下降12.15%；销量7.83 万金属吨，同比下降16.18%；镍产品：产量7.00 万金属吨，同比大增341.85%；销量1.85 万金属吨，同比大增889.10%；三元前驱体：产量10.19 万实物量吨，同比增55.80%；销量8.48 万实物量吨，同比增43.43%；正极材料：产量9.49万实物量吨，同比增长73.30%；销量8.92 万实物量吨，同比增长57.38%。

    　　印尼镍冶炼产能快速扩张，规模优势凸显保障公司原料自给。公司目前华越年产6 万金属吨湿法冶炼项目在2022 上半年实现达产后持续稳产超产；华科年产4.5 万金属吨高冰镍项目2022 年四季度投料试产并于2023 年一季度末基本实现达产；华飞与华山各年产12 万镍金属吨湿法冶炼项目稳步推进。镍冶炼产能快速扩张凸显公司中游金属冶炼业务成长性，同时保障公司下游材料生产原料自给，“资源+制造”一体化布局成效显著。

    　　切入锂矿资源开发，完善动力电池全产业链布局。2021 年12 月收购津巴布韦前景锂矿布局Arcadia 锂矿；达产后规划5 万吨碳酸锂当量的锂精矿。2023年3 月项目全部产线已完成设备安装调试工作，并投料成功产出第一批产品。公司切入锂矿资源板块进一步完善动力电池产业布局，未来预计将受益于从资源开发到材料制造再到电池回收的闭环产业链。

    　　投资预测：2023 年镍价回归理性保证公司稳定经营能力，伴随镍项目投达产，公司“资源+制造”一体化布局成本优势凸显，成长性逻辑持续兑现。

    　　我们预计2023-2025 年公司营业收入分别为1046.86/1240.78/1259.06 亿元，归母净利润分别为82.29/111.22/116.87 亿元，对应PE10.1/7.5/7.1 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：金属价格下跌风险；产量释放不及预期风险等。