投资要点

    　　公司业绩低于预期：公司2022 年1-9 月实现营收487.12 亿元，同比+113.69%，归母净利润30.08 亿元，同比+26.98%。其中2022Q3 公司实现营收176.94 亿元，同比+108.10%，环比-0.63%，归母净利润7.52 亿元，同比-16.44%，环比-28.31%。

    　　销售毛利率15.44%，同比-4.02pct，环比-4.33 pct，销售净利率9.58%，同比-1.47pct，环比+0.22pct。

    　　前驱体、正极材料出货量增长，钴价格环比下降计提减值：

    　　Q3 前驱体出货量2.8 万吨，环比约+30%，预计全年出货量10 万吨，同比约+69%。

    　　2023 年出货量有望达到20 万吨，实现翻倍增长。Q3 正极材料出货量2.4 万吨，全年有望达到9 万吨，同比约+59%。

    　　预计华越Q3 MHP 出货量约1.5 万镍金属吨。但印尼华越项目建设进度快于国内硫酸镍建设项目，故华越MHP 有存货积压，无法有效转换成硫酸镍，致使Q3 公司前驱体的生产原料硫酸镍需要大量外采，增加额外成本。随着国内硫酸镍产能的建成，预计可有效增厚前驱体盈利能力。

    　　钴、铜出货量保持稳定，但钴、铜价格环比下滑，拖累业绩。此外，因钴产品原料运输时间较长，前期购入的原料成本或高于现货价格，故Q3 计提资产减值损失3.3亿元。

    　　上下游各产能有望快速释放，完善一体化布局：华越6 万吨镍金属量湿法冶炼项目已经于上半年达产。华科4.5 万吨镍金属量项目正在建设转炉产线，预计年底前有望产出高冰镍。华飞12 万吨镍金属量项目，预计2023 年上半年具备投料条件。

    　　津巴布韦的锂矿项目有望明年上半年产出锂精矿。衢州定增5 万吨的前驱体、衢州可转债5 万吨前驱体、广西10 万吨前驱体、5 万吨正极一体化项目进展顺利，有望贡献新能源材料板块的增量。

    　　投资建议： Q3 受钴铜降价，以及硫酸镍项目建设滞后MHP 等因素影响，公司业绩承压，但长期来看，其一体化布局优势有望逐渐显现。我们预测公司2022-2024年归母净利润42.68、87.27 和128.25 亿元，同比+9.5%、104.5%和46.9%，当前股价对应2023 年的PE 为11 倍，维持“买入-B”评级。

    　　风险提示：产品价格大幅下降、新能源车产销量不及预期、产能释放不及预期、其他突发事件等风险。