事件：公司公布三季报，前三季度实现营收487 亿，YOY+113.69%；归母净利润30.1 亿，YOY+27%。其中Q3 营收176.9 亿，YOY+108%，环比-1%；实现归母净利润7.5 亿，YOY-16.4%，环比-28.3%。Q3 利润数字低于预期，主要因钴业务大幅拖累。

    Q3 单季度7.5 亿利润，根据市场价格及鑫椤锂电等统计，我们测算如下：

    钴7K 吨，叠加减值共亏损6 亿+；铜2.2 万吨，贡献2.5 亿；华越1.65 万吨，权益9.4K 吨，合并报表确认7K+，叠加精炼贡献5.5 亿；镍矿等权益贡献约1.5-2 亿；前驱体出货2.8 万吨，正极2.4 万吨。

    钴严重拖累Q3 业绩，但钴价剧烈下滑的周期性已过，预计铜钴全年贡献10 亿+。1）周期价格剧烈波动中华友的业绩被放大。钴业务主体华友衢州披露前期募资项目鉴证报告，可以计算【Q3 亏损高达6.5 亿元】，前三季度合计亏损2.3 亿。我们根据公司产能及市场情况测算，Q3 钴产品生产1 万吨（外销7K 吨），单吨亏损3 万+，额外计提3.3 亿库存减值。2）钴价剧烈下滑的周期性已过，钴业务有3-6 个月从非洲开始的运输流转周期，价格暴跌后的半年左右时间是业绩最低点。回看上一轮周期，18 年Q2 中钴价从70 万跌到年末30 万+时，公司从Q1 单季8.5 亿净利润到Q4 单季亏损3.9亿；而钴价持续跌35%到19Q2 末低于20 万时，公司19Q1、Q2 净利为正。

    本轮钴从3 月58 万高点快速下杀至8 月初32 万，对应Q3 业绩的压力最大，后期假设钴价再持续下滑，业绩压力也并不高，参看19H1：背后是预期、采购、库存策略的转变。3）从公司产能匹配及产品市场价格来看，我们预计钴全年产量3.6 万吨，预计亏损2-3 亿；铜预计全年10 万吨，贡献12-14亿，铜钴贡献10 亿+。

    公司锂电材料的α 已充分证明。1、材料端行稳致远，鑫椤锂电数据显示：

    1）公司前驱体前三季度6.5 万吨，Q4 有望冲击4 万，达到年初10-12 万的预期，同增80%；2）巴莫前三季度6.3 万吨，预计全年可达9 万，超出年初7-8 万的预期。三元行业今年增长压力大，行业龙头的量普遍低于预期20-30%，华友的材料业务体现了自身α。2、冶炼端湿法的优势显著：华越4 月份超预期满产，目前超产中，前三季度总产量3.6 万+，权益2.1 万+，但中间冶炼产能受限，前三季度仅约1 万吨产量，意味着MHP 权益库存超1.1 万，随公司新的精炼硫酸镍的产能在Q3 投产，Q4 处理MHP 的精炼产能达到月产4500 金吨，预计Q4 合并报表兑现的MHP 的量达到1.1-1.2 万吨，环比增加4-5K 吨。新能源业务全年有望贡献35 亿利润。考虑终端需求持续向好以及公司产能进一步释放，明年量的增长依然确定。

    投资建议：把握华友α+β 的时点。α：从去年【预期】到今年【兑现】，左侧转入右侧-Q2 公司镍项目兑现业绩&超预期满产，下游拓展持续落地。β：

    重视产业趋势。公司与【特斯拉】首次签订供货协议；向【福特】供应每年约8.4 万吨镍当量的材料产品（测算16 万吨以上，对应100GWh+）；与【大众】合资前端冶炼（满足约160GWh）+国内合资锂电材料；跟宝马、LG、 亿纬等合资项目持续落地，公司锂电材料份额将快速上升。年初我们预计公司今年70 亿，其中铜钴35 亿，新能源35 亿，因铜钴价格大幅下滑，铜钴业绩预期调整至10 亿，新能源业绩符合预期，全年业绩预期45 亿。我们预计公司22-23 年盈利分别为45/95 亿元，维持“买入-A”投资评级。

    风险提示：新能源汽车需求不及预期、疫情持续冲击产业链生产经营等。