核心观点
公司22Q4 需求端面临较大压力，营收同比出现下滑，其中品牌定制渠道表现相对较好。23 年伴随下游客户的经营回暖，公司营收端也重新恢复正增长。其中，餐饮渠道营收同比增长34.32%，品牌定制同比增长4.80%，而食品加工渠道的销售降幅环比亦有收窄。后续伴随需求端的持续恢复以及公司主动创新产品、开拓新渠道，销售端表现有望进一步改善。而在利润端，公司成本压力叠加销售结构变化，使得毛利表现有所下滑。展望全年，公司进一步细化调整了销售部门的组织架构，新增预制菜及烘焙事业部，持续扩充品类矩阵，在需求恢复下全年有望实现较好增长。
事件
公司发布2022 年年度报告&2023 年一季度报告：
2022 年，公司实现营收3.09 亿元，同比下降8.84%；归母净利润0.51 亿元，同比下降37.19%；扣非归母净利润0.43 亿元，同比下降38.15%。
22Q4 单季，公司实现营收0.75 亿元，同比下降23.28%；归母净利润0.10 亿元，同比下降61.20%；扣非归母净利润0.08 亿元，同比下降52.36%。
23Q1 单季，公司实现营收0.80 亿元，同比增长7.21%；归母净利润0.11 亿元，同比下降21.54%；扣非归母净利润0.10 亿元，同比下降14.42%。
简评
23Q1 餐饮需求恢复，助力营收实现正增长
公司22Q4 需求端面临较大压力，营收同比出现下滑。其中，酱汁类（占比77.72%）和粉体类调味料（占比21.51%）营收同比分别下降18.87%、33.73%。而分渠道来看，品牌定制渠道（占比15.65%）表现相对较好，同比小幅下降4.89%。餐饮（占比43.81%）和食品加工渠道（占比36.58%）则分别下降20.51%、32.65%。
23 年伴随餐饮等客户的经营回暖，公司营收端也恢复正增长。具体地，餐饮渠道（占比46.51%）营收同比增长34.32%，品牌定制（占比17.38%）同比增长4.80%，而食品加工渠道（占比31.37%）销售同比下降18.28%，降幅环比亦有收窄。其余渠道方面，公司23Q1 直营商超（占比0.70%）/直营电商（占比0.53%）/经销零 售渠道（占比3.49%）营收同比变动分别为-6.45%/+73.55%/+32.60%。分产品看，酱汁类调味料（占比78.62%）营收同比增长14.11%，而粉体类调味料（占比20.54%）和食品添加剂业务（占比0.82%）销售同比分别下降8.76%、56.23%。后续伴随需求端的持续恢复以及公司主动创新产品、开拓新渠道，销售端表现有望进一步改善。
成本上升叠加销售结构变化，盈利能力有所下降公司22 年/22Q4 毛利率分别下降4.05/5.40pcts，主要系产品销售结构的变化以及原材料成本上涨所致。费用端，公司22Q4 销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为+3.97/+1.09/+0.90/-3.69pcts，22 年全年销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为+1.35/+1.54/+0.37/+0.47pcts，费率的普遍提升主要因收入增长放缓后规模效应减弱，其中销售费率提升因C 端渠道开拓导致相关投入有所增加，管理费率与股权激励费用增加有关，而财务费率提升主要因银行借款增加所致。最终，公司22 年/22Q4 归母净利率同比分别下降7.47/12.42pcts 至16.55%/ 12.71%。23Q1随着需求恢复、成本改善，毛利率同比下降0.72pcts，降幅环比收窄。而销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为+1.39/+0.91/-0.19/+0.00pcts，最终归母净利率同比下降4.88pcts 至13.33%。
扩品类+拓渠道，需求复苏下全年弹性可期
今年公司细化调整了销售部门的组织架构，在原有大客户事业部和零售终端事业部的基础上，新增预制菜及烘焙事业部，配合对复合调味品、预制菜、烘焙预拌粉等产品的研发，持续扩充品类矩阵。此外，公司今年将重点推进上海运营中心建设项目，加强华南、西南及西北区域营销力量，实现更广泛的市场渗透。而在产能端，公司募投项目预计将于年底前竣工投产，同时正积极推进定增再融资项目，优化产能布局。总体而言，在需求端复苏的背景下，公司渠道开拓、新品上市等经营动作逐步重回正轨，全年预计有望实现较好增长。
盈利预测：
结合财报，我们预计 2023-2025 年公司实现收入4.27、5.43、6.72 亿元，实现归母净利润0.84、1.11、1.41 亿元，对应 EPS 为0.85、1.12、1.43 元/股。
风险提示：
1）下游需求恢复不及预期：公司下游主要服务餐饮和食品加工业为主，若后续客户经营恢复不及预期，将对公司收入端表现造成影响。2）市场竞争格局恶化风险：复调行业竞争格局分散，参与者众多，公司当前体量仍较小，销售区域也比较集中，若后续更多市场主体进入行业，将加大公司面临的竞争压力，存在市场丢失以及客户开拓难度加大的风险。3）食品安全风险：公司主营调味品业务，若出现相关的食品安全事件，将对公司业务开展产生重大不利影响。