23Q1 营收同比+7.21%。22 年公司营收3.09 亿元，同比-8.84%，主要系餐饮市场需求下降所致；归母净利润0.51 亿元，同比-37.19%，扣非后归母净利润0.43 亿元，同比-38.15%，剔除股份支付影响，扣非归母净利润同比-33.16%，主要受餐饮渠道销售收入下降、原材料价格及货运物流成本上涨等影响。23Q1 营收0.8 亿元，同比+7.21%，归母净利润0.11 亿元，同比-21.54%，扣非后归母净利润0.1 亿元，同比-14.42%。

    　　23Q1 净利率继续承压。22 年公司毛利率39.38%，同比-4.05pct，主要系销售产品结构变化、原料价格上涨所致；销售费用率7.56%，同比+1.35pct；管理费用率14.15%，同比+1.92pct；归母净利率16.55%，同比-7.47pct。

    　　23Q1 毛利率为38.71%，同比-0.72pct；销售费用率7.61%，同比+1.39pct；管理费用率15.46%，同比+0.72pct；归母净利率13.33%，同比-4.88pct。

    　　23Q1 餐饮渠道营收同比+34.32%。各产品22 年营收/22 年增速/23Q1 增速分别为酱汁类2.3 亿元/-8.23%/14.11%、粉体类0.74 亿元/-9.74%/-8.76%、食品添加剂0.04 亿元/-23.22%/-56.23%。各渠道22 年营收/22 年增速/23Q1增速分别为餐饮1.17 亿元/-19.94%/34.32% 、食品加工1.23 亿元/-14.5%/-18.28%、品牌定制0.53 亿元/39.01%/4.8%。19-22 年前五大客户贡献收入分别为1.34 亿元、1.07 亿元、1.29 亿元、1.14 亿元，由此可知大客户尚未恢复至2019 年水平。

    　　加大新品推出、细化营销组织架构。22 年公司加大产品推新，其中酱汁类新增300 多款产品；粉体类新增90 多款产品；为满足终端市场消费升级的需要，推出蒜蓉小龙虾调料、黄焖鸡调料等20 多款复合型调料。营销架构上，23 年公司细化调整了销售部门的组织架构，在原有大客户事业部和零售终端事业部的基础上，新增预制菜及烘焙事业部。我们认为在消费复苏趋势下，公司餐饮客户、食品加工客户的需求将逐渐恢复，同时新产品有望切入老客户与新客户的供应体系，增厚公司业绩。

    　　盈利预测与估值。我们预计公司23-25 年EPS 分别为0.86/1.11/1.5 元，相关可比公司23 年PE 在42-49 倍，考虑到复合调味品行业景气度较高，公司成长性较好，给予公司一定估值溢价，给予23 年40-50 倍PE，对应合理价值区间34.4-43 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。上游原材料价格波动影响；行业竞争加剧等。