投资要点:

    2022 年疫情拖累业绩，2023 年下游复苏带来收入弹性2022 年，受疫情影响，居民出行/商务差旅/亲朋团聚等社会活动受阻，公司下游市场需求萎缩，部分客户存在关闭门店、压控费用的情况，公司老客户、老产品在餐饮渠道、食品加工渠道的销售额均有一定幅度下降，对公司四季度以及全年业绩表现构成较大压力。

    　　2023 年，疫情影响逐渐消散，餐饮消费在春节前呈现弱复苏状态，春节假期及之后的2 月份表现出了较好的复苏态势，公司部分老客户拟定了门店扩张计划、新产品研发上市节奏有所加快，公司加大营销力度，老客户深化合作与新客户营销拓展并重，我们预计全年业绩有望实现快速增长。

    股权激励设定高目标，公司发展信心充足

    　　公司已开展两期股权激励，考虑到2022 年外部市场环境的变化影响，公司于2022 年10 月对两期股权激励计划进行调整。调整之后的股权激励计划，以2021 年为基期，2023-2025 年营业收入或净利润目标增长率分别为30%、69%和119%。公司结合市场环境适时调整股权激励计划，激励方案更加合理，更利于激发员工和公司的内生发展动力，股权激励设定较高目标，彰显公司对业务发展的信心和决心。

    拟定增扩产8.5 万吨，向下游延伸

    　　根据2023 年3 月3 日发布的《2022 年度向特定对象发行股票募集说明书（申报稿）》公告，公司拟通过非公开增发，募集资金不超过8 亿元，投建8.5 万吨产能（含扩产项目），其中，投建3.5 万吨复调、3 万吨预制菜、2 万吨预拌粉产能和智能立体库及信息化系统建设。

    　　公司在现有主业基础上进行产能提升、拓展产品品类并向产业链下游延伸，不断优化和改善公司产品结构。预制菜业务有助于提升公　　司服务客户的综合竞争力，既可以满足存量餐饮客户的采购需求，也有助于开拓更多新客户。同时，公司凭借在粉体类复合调味品领域丰富的研发经验，开拓烘焙预拌粉产品线，主要面向B 端的连锁烘焙和餐饮企业。公司在做大做强复合调味料业务的基础上，积极向预拌粉、预制菜等领域拓展，扩大公司业务规模，创造新的业绩增长点。

    2023 年餐饮占比提升带动毛利恢复，长期注重收入利润规模提升2022 年，公司毛利率下滑，主要是毛利相对较高的餐饮渠道产品营收占比下降，毛利相对较低的品牌定制渠道营收占比提升。展望2023年，随着下游餐饮复苏，该渠道营收占比有望反弹，新产品定价空间有望恢复，公司毛利率具有恢复弹性。

    　　中长期看，公司更注重营业收入和净利润的增长，一方面，公司将持续提升产品研发、质量控制、客户服务等方面的综合竞争力，争取在各业务渠道拥有相对合理的较高毛利率水平，与客户形成长期可持续的合作关系。另一方面，烘焙预拌粉及预制菜业务的落地，将有助于公司做大收入规模、分摊固定费用，缩小毛净差。

    盈利预测和投资评级 基于审慎性原则，本次盈利预测不考虑增发对业绩的影响。我们预计公司2022-2024 年实现收入3.50/4.68/6.13 亿元，同比+3%/+34%/+31%；归母净利润0.70/1.00/1.37 亿元，同比-14%/+43%/+37%；实现EPS 0.71/1.01/1.39元，对应2022-2024 年PE 估值为62/43/32X。长期我们看好复调行业的蓬勃发展，以及公司产品力、品牌力、渠道力的不断增强，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示 宏观经济波动引致的风险、食品安全的风险、疫情反复的风险、市场竞争加剧的风险、原材料价格上涨超预期的风险、新业务拓展不及预期的风险，增发实施进程不确定的风险。