事件：

    　　公司发布2022 年三季报，前三季度公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润2.3 亿元、0.4 亿元、0.3 亿元，分别同比-2.9%、-26.7%、-33.3%。其中Q3 营收、归母净利润、扣非归母净利润为0.9 亿元、0.2亿元、0.1 亿元，分别同比-6.9%、-29.5%、-35.9%。

    　　核心观点：

    　　收入分析：受下游餐饮需求减弱影响，Q3 收入增速下滑22 前三季度，公司实现营收2.3 亿元，同比-2.9%（Q1：+7.1%；Q2:-7.2%，Q3:-6.9%），受下游餐饮需求减弱的影响，Q3 收入增速有所下滑。

    　　1）分产品：Q3，酱汁类调味料营收0.7 亿元（-4.5%），粉体类调味料营收0.2 亿元（-11.1%）。

    　　2）分渠道：Q3，公司餐饮收入0.4 亿元（-8.8%），食品加工收入0.3亿元（-17.6%），品牌定制收入0.1 亿元（+16.5%），目前基数较小，后续占比将逐步上升。

    　　利润分析：毛利率下降叠加期间费用增加，使得公司盈利能力下降22Q3，公司毛利率40.7%，同比-1.5pct，毛利率的下降主要由于产品结构改变和原材料价格上涨所致。期内，公司销售费用率+0.8pct（C 端的业务拓展营销费用增加），管理费用率+3.3pct（Q3 分摊的股份激励费用导致管理费用提高），研发费用率-0.1pct，财务费用率+2.7pct（主要是结构性存款收益计提科目调整导致）。综上，公司归母净利润率18.1（-5.8pct），扣非归母净利润率16.4%（-7.4pct）。

    　　2022 年展望：全年收入或与去年持平。1）收入端，预计Q4 可能不会有强复苏态势，公司全年收入预计和去年持平或小幅度波动。随着明年市场好转及新客户新产品拓展力度增加，同时大客户及腰部客户稳步发展，预计公司能够完成股权激励目标。2）利润端，公司毛利率较低的定制业务占比预计将逐步增加，使得公司毛利率提升空间有限。

    　　公司目前管理成本较高，预计未来随着规模的扩大，期间费用率有较大下降空间。

    　　长期逻辑：赛道渗透率低发展空间大，公司作为赛道先发企业，产品　　及品牌优势突出，未来成长发力点多。1）赛道上，公司所处的复合调味料行业发展仍处在前期导入期，与发达国家相比渗透率目前仍处于低位，预计未来渗透率将快速提升，市场空间广阔。2）公司能力上，公司是国内较早开始为食品加工企业和餐饮企业提供复合调味品的企业，具有先发和品牌优势。凭借多年积累的技术和产品优势，公司核心客户群几乎囊括了国内最主要的对日出口禽肉调理食品的食品企业以及知名连锁餐饮企业（呷哺呷哺、味千拉面、鱼酷、永和大王、N多寿司等），在食品工业、餐饮行业的品牌知名度和市场占有率不断提升。3）生命周期来看，公司目前处于成长前期，未来在巩固在原有餐饮连锁渠道和食品工业渠道市场份额的基础上，积极开拓潜在渠道和客户，不断加大品牌定制、零售终端、预制菜等业务布局，未来收入增长发力点较多，看好公司各业务的发展潜力。

    　　盈利预测与评级：公司 B 端的核心优势为个性化定制，能够快速响应客户需求，故近年来品牌定制业务增速相对较快。我们认为，公司凭借自身柔性生产能力以及积累多年的客户，未来增长较为稳健。预计公司2022-2024 年收入增速分别为6%、25%、25%，净利润增速分别为-3%、27%、23%，对应EPS 分别为0.80 元、1.01 元、1.25 元，按照2023 年业绩给予40X 估值，一年目标价40 元，维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、原材料等成本快速上升、食品安全问题等；