三棵树发布2023 第三季度报告：公司前三季度实现营收94.1 亿元，同比增长18.42%，归母净利润/扣非归母净利润5.5/4.4 亿元，同比增长84.4%/104.0%，经营现金流净额5.98 亿元，同比增长10.68%投资要点

    　　经营持续回暖，盈利水平改善

    　　分季度看，公司2023Q1-Q3 分别实现营收20.5/36.8/36.7 亿元， 同比增长20.9%/22.4%/13.4% ； 单季度来看， 公司2023Q3 实现归母净利润/ 扣非归母净利润/ 经营现金流2.4/2.1/4.0 亿元， 同比增长19.1%/3.5%/4.9% ； 公司2023Q3 净利率/ 扣非净利率分别为6.6%/5.8% ， 同比+0.33pct/-0.53pct 。盈利水平方面， 公司Q3 毛利率31.8%，同比+1.2pct，主要系公司坚持品牌升级，渠道为王，持续拓展渠道网络，优化渠道结构，另叠加主要原材料乳液/ 钛白粉/ 颜填料Q3 价格环比变化-3.85%/-4.41%/0.00%。

    　　2023Q1-Q3 期间，公司主要产品工程墙面漆/家装墙面漆/基材与辅材/防水卷材实现收入34.0/19.5/18.0/8.9 亿元，同比增长11.7%/6.2%/52.0%/29.3%，主要系公司工程小B 渠道拓展效果显著，零售C 端高端转型及立体化渠道布局成功。

    　　盈利水平方面，公司2023 前三季度毛利率31.3%，同比提高2.4pct，ROE 为21.7%，同比提高7.4pct，盈利水平显著改善。期间费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率14.1%/7.1%/2.0%/1.5% ， 同比变化-0.70/+0.04/-0.28/+0.24pct，整体维持稳定。资本结构方面，公司目前资产负债率79.98%，环比下降1.2pct，边际有所改善。

    　　品牌升级，渠道为王，推进产能扩张

    　　报告期内，公司重点提升产品创新能力，坚持品牌升级，发展良好。小B 渠道方面，公司聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道，逐步发力旧改、学校、医院等小B 端应用场景，并下沉县级和乡镇市场，推进艺术漆、马上住、美丽乡　　村及基辅材配套战略。在零售方面，三棵树重点推广艺术漆、BB 漆、鲜呼吸及多功能系列等爆品，持续更新“七位一体”美好生活解决方案，持续输出美好生活的健康产品定义。产能方面，公司为了优化公司产品结构，丰富公司的生产线布局，10 月14 日发布《关于在河南濮阳投资建设生产基地项目的公告》，拟在濮阳工业园区投资新建涂料生产及配套建设项目，预计项目总投资金额为人民币13.86 亿元。

    　　预计产能乳胶漆15 万吨/年、真石质感漆30 万吨/年、多彩漆1.5 万吨/年、罩面漆1 万吨/年、防水辅料（防水粉料/液料、界面剂等）5 万吨/年、腻子粉（含瓷砖胶）30 万吨/年、防水卷材2500 万平方米/年、非固化沥青涂料1.2 万吨/年、制罐3000 万个/年等，推进产能扩张。

    　　政策利好频出，行业需求有望回暖

    　　2023 年1-8 月份房屋竣工面积4.37 亿平方米，同比增加19.2%。近期，新一轮城中村改造重启，7 月国务院审议通过超大特大城市的城中村旧改相关文件，城中村改造工程正以稳定的速度推进。本轮城中村改造将采取拆除新建、整治提升、拆整结合等多种方式进行分类改造，这将为地产开工端和竣工端的建筑材料需求提供新增量。公司作为涂料行业龙头，C 端与B 端渠道布局完善，有望充分从此次行业回暖带来的长期涂料需求提升中受益。

    　　盈利预测

    　　我们维持对公司的预测，2023-2025 年收入分别为144.1、180.2、222.7 亿元，EPS 分别为1.65、2.52、3.02 元，当前股价对应PE 分别为37.5、24.5、20.4 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　1）渠道扩张不及预期风险；2）原材料价格上涨风险；3）行业恶性竞争风险；4）城中村改造政策推进不及预期风险等