事件：2023Q1-Q3 公司实现营业收入94.10 亿元，同比+18.42%；实现归母净利润5.55 亿元，同比+84.44%；实现扣非归母净利润4.36 亿元，同比+103.99%。

    　　单季度来看，2023Q3 公司实现单季度营收36.74 亿元，同比+13.41%；实现单季度归母净利润2.44 亿元，同比+19.13%；实现单季度扣非归母净利润2.14 亿元，同比+3.54%。

    　　小B 渠道拓展，工程漆销量提升带动收入增长。2023Q1-Q3 单季度收入增速分别为20.92%/22.39%/13.41%，Q3 收入增速环比下行主要系地产波动下行业需求疲软。分产品来看， 2023Q1-Q3 家装漆/工程漆分别实现收入19.52/34.04 亿元，分别同比+6.15%/+11.72%；Q3 单季度二者分别实现收入7.43/13.47 亿元，分别同比-1.26%/+4.99%，Q3 工程漆实现高增，主要系公司持续优化渠道结构，聚焦央国企、城建城投、工业厂房新赛道，逐步发力旧改、学校、医院等小B 端应用场景，并下沉县级和乡镇市场，小B 渠道实现高增。

    　　从销量来看，2023Q3 家装墙面漆销量同比-3.35%，均价同比+2.16%；工程墙面漆销量同比+20.81%，均价同比-13.09%。其他产品端，2023Q1-Q3 胶黏剂/基材与辅材/防水卷材/装饰施工分别实现收入5.61/18.03/8.86/3.64 亿元，同比+27.82%/+52.04%/+29.33%/-26.88%，其中胶粘剂与基辅材收入实现高增系与涂料配套率提升。

    　　原材料价格继续下行，业绩表现亮眼。2023Q1-Q3 整体毛利率为31.33%同增2.41pct，单Q3 毛利率为31.78%同增1.22pct，毛利率提升主要系1）成本下行，2023Q1-Q3 乳液/钛白粉采购均价同比-22.73%/-16.98%；2）产品和渠道结构持续优化。2023Q1-Q3 期间费用率22.75%同降0.41pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.09%/5.09%/2.04%/1.53%，同比-0.70pct/+0.33pct/-0.28pct/+0.24pct；资产及信用减值损失1.82 亿元，资产及信用减值损失率1.94%同降0.14pct。同比看，经营稳健、成本回落，2023Q1-Q3 归母净利率同增2.11pct 至5.89%，单Q3 归母净利率同增0.32pct 至6.64%；环比看，公司业绩增速环降，主要系1）2022Q3 基数较高2）2023Q3 需求整体较弱下单季度收入增速环比有所下降。2023Q1-Q3 经营性现金流净流入5.98 亿元同增10.68%；收现比107.2%同比+0.5pct；付现比97.8%同比-0.4pct。截至Q3 末，公司应收账款及票据、存货及合同资产、应付账款及票据、预收账款+合同负债规模分别为49.05/13.57/64.55/2.65 亿元， 较年初同比变动+12.82%/+6.65%/+8.82%/+53.58%。

    　　河南濮阳基地拟投入建设，产线不断丰富、产品结构优化。公司拟在河南濮阳建设生产基地，项目预计年产能为乳胶漆15 万吨、真石漆30 万吨、防水辅料5 万吨、腻子粉3 万吨、防水卷材2500 万方、防水涂料1.2 万吨以及多彩漆、罩面漆、制罐等产品。基地建设项目拟投资13.86 亿元，建设期预计4.5 年。在坚持渠道为王、持续拓展小B+C 渠道网络的基础上，公司进一步优化产品结构，丰富产线布局，提高产品市场份额。

    　　投资建议：行业集中度提升空间大，公司小B+C 贡献业绩增长点。我们预测公司2023-2025 年归母净利润为8.65/11.98/15.00 亿元，2023-2025 年同比增速162.43%/38.51%/25.25%，对应EPS 分别为1.64/2.27/2.85 元/股，最新收盘价对应2023-2025 年PE 分别38.64x/27.90x/22.27x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济影响、渠道开拓不及预期、行业竞争加剧等