22H1 收入/归母净利同比+0.5%/-15.2%，维持“增持”

    8 月30 日发布22 年中报：22H1 收入/归母净利47.1/1.0 亿元，同比+0.5%/-15.2%；Q2 为30.1/1.3 亿元，同比-6.0%/+28.2%。考虑需求承压且原料价格仍在高位运行，我们下调公司收入增速及毛利率，预计22-24年归母净利为5.3/8.3/12.2 亿元（前值8.1/12.5/15.6 亿元），21-24 年 CAGR为24.8%。考虑到22 年疫情及地产风险影响，预计无法反应公司真实业绩，故使用23 年归母净利为估值基准，当前可比公司对应23 年Wind 一致预期1.1xPeg、21-24 年CAGR 为24.2%，考虑公司国产涂料龙头地位稳固，给予23 年2.0xPEG，目标价109.11 元（前值91.52 元），维持“增持”评级。

    22Q2 毛利率同比提升，家装墙面漆收入同比高增22H1 公司毛利率27.8%，同比+2.1pct，其中Q2 毛利率28.6%，同/环比+3.4/+2.3pct。分产品看，公司22H1 家装墙面漆收入10.9 亿元、同比+41.9%，销量17.0 吨、同比+42.2%；其中Q2 收入6.2 亿元、同比+22.7%，销量9.4 万吨、同比+18.5%，Q2 均价同比+3.6%至6.66 元/kg。22H1 工程墙面漆收入17.6 亿元、同比-8.0%，销量39.2 万吨、同比-11.4%；其中Q2 收入11.9 亿元、同比-13.4%，销量26.3 万吨、同比-18.3%，Q2 均价同比+5.9%至4.5 元/kg。22H1 防水卷材收入4.2 亿元，同比-26.7%；其中Q2 收入2.4 亿元、同比-34.1%，Q2 均价同比+0.3%至16.3 元/平米。

    22Q2 归母净利率同、环比改善，经营性净现金流转正22H1 期间费用率25.7%，同比+3.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为16.5%/5.2%/2.5%/1.4%，同比+1.5/+0.2/+0.3/+0.9pct，销售费用率上升主要系职工薪酬及广宣费增加1.0 亿。22H1 归母净利率2.0%，同比-0.4pct；22Q2 为4.5%，同/环比+1.2/+6.8pct。22H1 末公司资产负债率/有息负债率83.2%/31.8%，同比+7.1/+9.7pct。22H1 经营性净现金流+1.6 亿元，同比+11.5%，主要系收到客户货款及税费返还增加所致；22Q2 经营性净现金流+4.5 亿元，同比-22.9%/环比+7.5 亿元，环比大幅转正。

    家装内墙涂料立体化布局，工程外墙涂料优化渠道结构据公司半年报，22H1，在家装内墙涂料业务方面，公司推行高端零售战略，新进驻153 家家具零售卖场，开设艺术漆体验店81 家，小区服务店115 家，家装渠道体验店950 家，立体化渠道布局基本达成。在工程外墙涂料业务方面，公司优化渠道结构，与优质地产合作，并逐步发力学校、医院等小B端应用场景，截至22 年6 月30 日，公司小B 渠道客户20043 家，其中22H1新增7168 家，占比35.8%。

    风险提示：原材料成本大幅上涨，下游需求不及预期，坏账损失持续大增。