事件:

    三棵树发布2022 年半年报：报告期内，公司实现营业收入47.07 亿元，同比增长0.50%；实现归属于母公司股东的净利润0.96 亿元，同比下滑15.18%。

    投资要点:

    收入逆势增长，盈利水平短期承压。2022 上半年，公司实现营业收入47.07 亿元，同比增长0.50%，完成逆势增长；但是，上半年涂料行业上游主要原材料价格高位震荡，公司成本承压盈利受限，实现归属于母公司股东的净利润0.96 亿元，同比下滑15.18%。报告期内，公司毛利率为27.80%，同比增长2.15 个百分点，由于公司销售费用率（主要是人员职工薪酬、广告宣传费等增加所致）及财务费用率（主要是本期借款费用增加所致）分别同比增长1.55 和0.91个百分点，公司净利率同比下滑0.88 个百分点。

    涂料龙头产能持续扩张，市占率有望持续提升。报告期内，公司完成了莆田、四川、安徽、河南、天津、广东、湖北、河北等稳产工厂的效能挖潜和技改优化，秀屿工厂一期一阶段项目、安徽三棵树四期项目、湖北工厂项目等部分车间已投入使用，东、西、南、北、中五大区域中心供应网络布局趋于完善，物流运距缩短，运输成本降低。目前，我国涂料行业已步入整合发展阶段，市场份额逐渐向具有品牌优势的企业集中，优质渠道拓展的重要性也日渐突出，对产品竞争力的要求逐渐提高。公司作为具备较高品牌知名度、较强研发实力和较大产能规模的国内龙头企业，将在行业集中度提升的过程中进一步提高自身市场份额，巩固市场地位。

    零售升级，渠道赋能。在家装内墙涂料业务方面，公司持续推进全渠道营销网络建设，新进驻153 家家居零售卖场，开设艺术漆体验店81 家，小区服务店115 家，家装渠道体验店950 家，立体化渠道布局基本达成。在工程外墙涂料业务方面，公司优化渠道结构，逐步发力旧改、城市更新、公建、学校、医院及厂房等小B 端应用场景，完善城投城建、央国企等新渠道布局，拓展渠道多元化，小B渠道建设日益完善。截止报告期末，公司小B 渠道客户数量约20043家，其中2022 年上半年新增客户7168 家。

    盈利预测和投资评级。上半年涂料行业上游主要原材料价格高位震 荡，公司成本承压盈利受限。我们下调公司2022-2024 年归母净利润预测为6.02 亿元、11.13 亿元、15.70 亿元，对应EPS 分别为1.60元、2.96 元、4.17 元，对应PE 为60.24X、32.58X、23.09X。长期来看，公司作为具备较高品牌知名度、较强研发实力和较大产能规模的国内龙头企业，将在行业集中度提升的过程中进一步提高自身市场份额，巩固市场地位，维持“增持”评级。

    风险提示：行业需求增长不及预期；下游地产商客户订单大幅减少，新地产客户拓展不及预期；宏观经济出现不利变化；零售拓展不及预期；原材料成本大幅上升；疫情反复影响经济。