国内建筑涂料龙头企业，18 年快速崛起跻身全球前十强三棵树于2003 年在福建莆田成立，从单一的涂料供应商成长为提供“涂料、防水、保温、地坪、基材、施工”六位一体解决方案的综合服务供应商。目前公司是中国建筑涂料行业市值最大的企业，在全球涂料上市公司中市值排名第八；2020 年公司以1.10%的全球建筑装饰涂料市占率，首次跻身全球建筑装饰涂料10 强。2020 年公司实现营业收入82.00 亿元，同比增长37.31%；实现归母净利润5.02 亿元，同比增长23.5%。

    　　新房+存量房推动长期需求，渠道变革助力行业格局优化建筑涂料国内市场规模约1500 亿元，在新房和存量的需求下年均增速稳定，是值得长期跟踪的赛道。目前市场分散，CR5 仅有19.80%，行业集中度提升是大势所趋。尽管短期竞争激烈，但长期在B 端地产集采+C 端品牌壁垒的推动下，龙头有望保持行业领先地位并持续扩大市场份额，行业格局有望优化。同时参考欧美成熟的建涂市场，可孕育出优秀的大型企业，我们认为三棵树有望成为国内第一个走出来、超越外资的龙头公司。

    　　五大竞争优势打造护城河，有望成为国内第一大建涂企业①渠道优势：零售和工建双轮驱动，打造“高度、广度、深度”渠道体系。②产品+服务优势：重视研发打造创新产品竞争力，“马上住”等配套服务完善终端效果。③企业文化及品牌优势：对外持续推进品牌建设，助力品牌向高端化、年轻化发展；对内重视企业文化建设，多项措施保障员工利益共享。④供给优势：开启第二轮产能扩张，优化布局持续降本。⑤横向扩张：拓展防水和保温节能市场，充分发挥协同效应。

    　　股价复盘：业绩直接驱动股价，外资进入带来估值重构公司股价经历了价值认知和估值重构两个阶段，2019 年重构后的市盈率中枢约为73 倍，高估值背后的逻辑在于：1）对标印度可比公司亚洲涂料；2）业务结构更为完善，零售+工程既针对当下又着眼未来；3）盈利能力仍有提升空间，可消化估值。

    　　投资建议：我们预计公司2021-2023 年归母净利润为1.75 亿、10.99 亿、15.46 亿元，对应EPS 分别为0.47、2.92、4.11元，对应2021-2023 年动态市盈率为269.4、43.0、30.5 倍。

    　　考虑到公司高成长性及龙头地位，维持评级为“买入”。

    　　风险分析

    　　1）应收账款周转率下滑风险；2）部分客户应收票据难以兑付风险；3）竣工需求不达预期风险