事件描述

    　　2021Q1-3 实现收入79.1 亿元，同比增长58%，归属净利润0.6 亿元，同比下滑80%，扣非净利润约-0.6 亿元。2021Q3 实现收入32.2 亿元，同比增长34%，归属净利润-0.5亿元，扣非净利润约-0.7 亿元。

    　　事件评论

    　　家装墙面漆成为最快增长的业务。公司前三季度收入约79.1 亿元，同比增长58%，其中墙面涂料收入约46.7 亿元，占比总收入的59%。若拆分墙面涂料收入，家装和工程收入比为3：7，家装墙面漆收入约14.2 亿元，同比增长147%，工程墙面漆收入约32.5 亿元，同比增长41%。此外，防水卷材收入约9.0 亿元，同比增长57%。公司在零售市场耕耘多年，渠道优势是过往胜出的核心。公司凭借对涂料消费属性的深刻理解，近两年的百城战略（其中一线城市开拓直营门店）、营销投入、美丽乡村、产品创新（尤其是艺术漆）开始初见成效，零售业务更快增长可以期待。

    　　单3 季度工程墙面漆业务相对收缩。单3 季度看，公司收入约32.2 亿元，同比增长34%，其中墙面涂料收入占比约61%。拆分来看，家装墙面漆收入约6.5 亿元，同比增长140%，工程墙面漆收入约13.3 亿元，同比增长19%，工程墙面漆收入占比已降低至67%。可以看到，公司在3 季度适当控制了工程墙面漆的增长。

    　　单3 季度计提大量减值损失。公司单3 季度毛利率约26.8%，同比下降12.8 个百分点（未考虑会计准则调整），环比提升1.5 个百分点，原材料上涨是核心原因。

    　　期间费率约20.6%，环比提升1.2 个百分点，其中销售费率环比提升1.0 个百分点。此外，公司前三季度计提信用减值损失约3.3 亿元，而3 季度计提约2.8 亿元（去年同期约0.6 亿元），主要源于公司对某些地产客户计提坏账准备，截至9 月30 日对中国恒大及旗下公司应收账款余额约1.5 亿元，应收票据余额约3.5 亿元。

    　　3 季度若加回信用减值影响的2.2 亿元，则归属净利润约1.7 亿元，同比下降23%。

    　　经营质量相对稳定。从前三季度来看，过去三年收现比分别为0.94、0.90、1.00，今年收款质量有所优化，过去三年付现比为0.89、0.93、0.88，今年将部分资金压力转嫁给上游；此外前3 季度支付其他与经营活动有关的现金约14 亿元，较去年持平，最终前三季度经营活动现金流净额约-0.5 亿元。从单3 季度来看，收现比为0.94，3 季度末应收票据及账款约41 亿元，环比2 季度末增加约3 亿元；付现比为1.04，3 季度采购支出约24 亿元，去年同期约12 亿元。此外3 季度支付其他与经营活动有关的现金约4.3 亿元，最终单3 季度经营现金流净额约-1.9 亿元。

    　　预计公司2021-2022 年归属净利润约3.6、12.2 亿元，对应估值116、34 倍，继续看好。

    　　风险提示

    　　1. 原材料价格大幅上涨；

    　　2. 地产投资大幅下滑。