投资要点：

    　　事件：公司发布2021 年半年报，上半年，公司实现营收46.8 亿元，同比增长80.5%；实现归母净利润1.1 亿元，同比增长3.9%；单二季度，公司实现营收32 亿元，同比增长48.2%；实现归母净利润1.1 亿元，同比下降55.4%。业绩略低于申万宏源预期。

    　　涂料业务市占率加速提升，原材料涨价+工程端降价导致单二季度毛利率低预期。2021年单二季度，公司实现综合毛利率25.2%，预计同比下降约9.6 个百分点（同口径），其中乳液、钛白粉、助剂等多种原材料大幅涨价及终端价格传导有时滞为主要影响因素；公司实现净利率3.3%，同比下降7.6 个百分点。分渠道来看，1）工程：Q2 公司工程墙面漆收入同比增长39.2%，其中均价同比和环比均有下行，预计主要是受地产集采降价及产品结构影响，但销量同比大幅增长54.7%，小B 渠道扩张尤为显著，预计行业利润压缩背景下头部企业份额将加速提升。2）零售：Q2 公司家装墙面漆收入同比增长94.8%，其中销量同比大幅增长116.1%，各能级城市均实现快速发展，我们注意到二季度家装墙面漆环比已有提升，预计下半年提价效果将进一步显现。

    　　非涂料业务进展顺利，公司成长天花板逐步打开。2021 年上半年，公司防水业务（防水卷材+防水涂料+施工）预计实现收入9.3 亿元，同比增长103%，在总营收中占比约19.9%；公司基材与辅材业务实现收入6.4 亿元，同比增长185.2%，在总营收中占比约13.7%。公司在销售端充分发挥新业务与涂料业务的协同性，同时在生产端资本开支明显加速（21H1 在建工程项目投入达7.3 亿元，去年同期仅为1.5 亿元），预计防水材料和基辅材产能布局将逐步完善，支撑销售端进一步扩张，同时提高基辅材自产比率。

    　　渠道结构改善助力收现比提升，现金压力顺利向上游转嫁驱动净现比大幅转正。2021 年上半年，公司收现比为103.7%，同比提升2.1 个百分点；净现比为105.8%，去年同期为负。我们判断收现比的提升主要受益于小B 和C 端渠道占比提升，带动现金流改善；而净现比转正则受益于上游供应商账期延长。截至2021 年6 月底，公司资产负债率达到76.1%，较去年底提升5.3 个百分点，预计增发资金到位后公司资产负债率将显著改善。

    　　盈利预测与估值： 考虑到原材料涨价和终端提价时滞带来的毛利率压力，我们下调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为7.9 亿元、12.3 亿元和18.2 亿元（下调前分别为 11.29 亿元、15.42 亿元、20.16 亿元），当前股价对应PE 分别为79、51 和34 倍，维持“增持”评级。