事件：近日公司发布2020 年业绩快报，公司2020 年实现营业收入约83.3亿元、同比增长约39.4%，归母净利润约5.0 亿元、同比增长约23.3%，扣非归母净利润约4.2 亿元、同比增长18.4%；2020Q4 单季度实现营收约33.3亿元、同比增长约56.2%，单季度归母净利润约1.8 亿元、同比增长约31.5%。

    　　Q4 原材料价格上涨或拉低毛利率，员工人数大幅扩张短期拖累利润率。

    　　1） 钛白粉等原材料提价或拉低毛利率：2020 下半年，涂料的原材料钛白粉等价格有较大幅度上涨，部分品种上涨幅度超过30%，我们认为公司涂料业务毛利率或被拉低；

    　　2） 员工人数大幅增长，预计费用增加、利润率下滑：虽然受疫情影响，但公司仍为了远期目标大幅增加员工人数，2019 年底公司员工5163 人，2020上半年公司计划全年招聘3100 人，扩张幅度约60%。由于新员工培训到产出有一定的时间周期，但费用的产生是即时的，我们预计公司Q4 费用增加幅度较大。

    　　毛利率下滑、费用率上升使公司20Q4 营业利润率同比、环比分别下滑2.6pct、5.6pct 至6.0%。

    　　建筑装饰涂料市场“大行业小龙头”，份额提升可期，跨区域、跨品类布局加速，员工新一轮回购持股计划彰显信心。公司工程墙面漆对接开发商等大客户迅速做大规模，截止2019 年底已与国内10 强地产全部签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系，工程经销保持广泛的覆盖面，后续持续扩张可期；家装漆后续品牌、专卖店及服务体系构建等领域持续投入，未来有望稳定增长。公司在安徽、四川等地建设生产基地，防水卷材、防水涂料、保温材料、腻子粉、瓷砖胶等品类的布局也已提上日程，防水业务放量显著，跨区域跨品类布局加速。公司2020 年11 月发布第四期员工持股草案，连续实施员工持股计划，彰显公司信心。

    　　给予“优于大市”评级。公司在建筑涂料行业提升市占率空间较大，同时跨区域跨品类的布局动能强劲，看好公司中长期成长潜力。我们预计公司2020-2022 年收入分别为83.3、111.6、145.5 亿元，EPS 分别约1.91、2.72、3.93 元，给予2021 年PS4-5 倍，合理价值区间166.00~207.50 元。

    　　风险提示。原材料价格大幅上行；下游需求大幅放缓。