事件：10 月26 日三棵树发布2020 年三季报。20Q1-3 公司营收49.95 亿元，同比+30.1%；归母净利3.25 亿元，同比+19.3%；20Q3 营收24.01亿元，同比+46.7%；归母净利2.16 亿元，同比+43.6%。

    　　收入端，Q3 工程墙面漆和防水卷材销量快速增长。

    　　B 端工程地产需求持续向好，Q3 公司工程墙面漆营收11 亿元，同增43%。

    　　销量24 万吨，同增54%，增速环比提升15pct。

    　　单价4654 元/吨，同减8%，主要由于内墙工程产品占比增加以及策略性定价。

    　　C 端终端消费需求快速恢复，Q3 家装墙面漆营收2.7 亿元，同增15%，年内首次转正。

    　　销量4.1 万吨，同增29%，增速环比提升47pct。

    　　单价6650 元/吨，同减11%，我们认为主要由于促进销售适度让利等原因导致。

    　　防水卷材延续上半年高增态势，Q3 营收2.5 亿元，同增106%。

    　　销量1455 万平，同增99%。

    　　单价17.2 元/平，同增3%。

    　　基材与辅材营收2.7 亿，同比+88%，主要作为配套产品用于马上住家装业务需求好。

    　　利润端，Q3 原材料成本仍处低位，毛利率同增0.2pct。信用减值有所增加，净利率同减0.2pct。

    　　20Q1-3 毛利率39.29%，同比+0.2pct，盈利有所改善主要是由于原材料成本下降，乳液、钛白粉、助剂等单价同比-21%、-13%、-7%。期间费用率28.86%，同比-0.7pct。净利率6.5%，同比-0.59pct。

    　　20Q3 毛利率39.51%，同比+0.2pct。期间费用率24.7%，同比-1.2pct。

    　　净利率9.5%，同比-0.2pct。净利率同比下滑主要由于应收款项余额增加计提减值准备增加，信用减值损失9576 万元，同比多损失5561 万元。

    　　投资建议：作为国产涂料龙头，未来公司有望在B 端涂料领域赶超竞争对手，C 端逐步向一二线城市拓展，防水业务快速拓展。未来公司产能扩张确保收入稳步增长，持续降费有望致盈利能力提升。因而我们预计公司20和21 年的归母净利润分别为5.8 和9.2 亿，PE 为68 和43 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业需求增长不及预期；落后产能淘汰不及预期；下游地产商客户订单大幅减少，新地产客户拓展不及预期；工程端应收账款风险；家装领域一二线市场拓展不及预期；原材料大幅上涨。