密尔克卫披露2021 年半年报，整体业绩符合预期。2021 上半年实现营收34.6 亿元（+133.06%），归母净利润1.84 亿元（+30.46%），扣非归母净利润1.85 亿元（+35.44%）。其中二季度单季营收20.18 亿元（+137.7%），归母净利润1.06 亿元（+21.0%），公司当前处于业务结构的调整阶段，叠加2020 年二季度是公司单季度净利润金额最高的季度，基数压力较大，我们认为公司二季度业绩整体符合预期。

    得益于快速成长的供应链业务，公司收入快速成长。1）物流：剔除贸易板块收入后，预计公司2021 年上半年物流与其他收入达到23.15 亿元，同比增长84.3%。我们认为海运运价推升货代收入增长为物流板块增长主因。2）化工品交易：2021 年上半年，公司的化工品交易板块收入11.47亿元，同比增长400.52%。过去货代毛利率基本在12-15%之间，化工品交易的毛利率则在2-7%之间，远低于仓储业务超过40%的毛利率水平。21H1 货代收入占物流收入接近6 成；化工品交易则是由于公司战略布局大幅增长400%至11.46 亿，收入占比从20 全年的20%提升至33%。

    期待化工物流与交易的协同效应。我们认为公司产能扩张的步伐从未停止，对交易业务的探索并非是在物流主业上有所徘徊，而是加强化工品交付能力的一环，与物流业务存在协同效应，公司半年报亦有提及，化工交易对物流业务的装载率等是有正面作用的，但当前公司的交易业务整体规模尚不算大，我们认为随着交易业务的体量扩张，对物流业务的拉动、物流成本的摊薄、二者的协同效应将会更加明显。

    风险提示：外延扩张低于预期；交易业务低于预期

    投资建议：维持 “买入”评级。我们认为公司短期正在经历业务边界的扩张，从化工品物流走向集物流与交易于一身的交付型公司，但就短期而言，化工品交易的建设、国际海运运价的高企对公司当前的表观利润率难免有所影响，但公司扩张目前较为顺利。此外，公司的物流主业也在沿着原定路线扩张，预计疫情缓和后的开发与外延收购可能加速，随着以上事项落地与高基数压力减小，预计下半年业绩增长将高于上半年，因此我们维持公司2021-2023 年4.3、6.0、8.1 亿的归母净利润不变，已进入具有强估值吸引力区间，继续推荐。