公司2022 年实现收入40.40 亿元，同比+16.99%，实现归母净利7.75 亿元，同比+11.09%；我们计算得2022Q4 实现收入18.26 亿元，同比+7.90%；实现归母净利4.72 亿元，同比+4.98%。公司是军用无线通信市场龙头，产品基本覆盖我国各军兵种并在航空领域优势显著，预计将充分受益于“十四五”国防信息化建设需求放量。维持“买入”评级。

    　　需求旺盛拉动收入增长稳健，系统产品拖累盈利能力。公司2022 年实现收入40.40 亿元，同比+16.99%，实现归母净利7.75 亿元，同比+11.09%，实现扣非归母净利7.41 亿元，同比+15.16%。收入端受益于产品交付确认，系统产品业务实现收入15.62 亿元，同比+89.73%，占总营收约38.66%，带动整体收入增长稳健；专用无线通信终端产品实现收入22.94 亿元，同比-6.92%，占总营收约56.78%。利润端由于系统产品毛利率同比下滑6.83pcts 至40.28%，影响公司毛利率同比-1.00pct 至46.59%。公司坚持高比例科研投入，研发费用同比+3.57%至8.09 亿元，管理人员薪酬及日常运营费用提高影响管理费用同比+12.13%至2.14 亿元，但由于收入增长更快，期间费用率同比-2.58pcts 至27.37%。综合以上各影响因素，公司2022 年净利率同比-0.73pct 至19.22%。

    　　公司22Q4 实现收入18.26 亿元，同比+7.90%，实现归母净利4.72 亿元，同比+4.98%，实现扣非归母净利4.55 亿元，同比+6.91%。

    　　在产品及库存商品再创新高，订单交付后景气度有望兑现。报告期公司存货同比-6.14%至34.55 亿元，其中发出商品同比-67.01%至2.88 亿元，在产品同比+8.22%至17.90 亿元，原材料同比+16.34%至10.11 亿元，库存商品同比+32.64%至3.17 亿，在产品和库存品再创历史新高，交付后业绩有望加速释放。

    　　受公司所处行业特点影响，报告期内公司销售回款较为缓慢，支付给职工的现金增加，导致经营性净现金流同比-86.91%至0.45 亿元。公司应收账款同比+34.13%，至30.58 亿元，系订单增长所致。随后续订单顺利交付确认收入，业绩有望加速释放，经营性净现金流料将迎来回升。

    　　控股股东公开转让或落地，二股东计划减持至5%以下。2022 年7 月24 日公司发布公告，控股股东智博科技拟通过公开征集方式，协议转让不低于5%不超过14.45%公司股份，截至公告日智博科技持有公司3.70 亿股（47.95%），本次转让不会导致公司控股股东及实际控制人发生变更。本次转让价格不低于公告日前30 个交易日的每日加权平均价格的算术平均值（即30.33 元/股）。若本次交易顺利推进，一方面实控人天津国资委财务压力或将得到一定缓解，另一方面新股东进入后有利于稳定公司股东结构。4 月17 日将停止公开征集，转让有望于近期落地。公司第二大股东TCL 科技在报告期内减持0.62 亿（8.07%）公司股份，截至报告期末持有公司 0.39 亿股 （5.00%），3 月22 日公司公告TCL 科技计划通过大宗减持2%。

    　　国防信息化提速，军民业务双轮驱动支撑长期成长。公司是我国专网无线通信产品和整体解决方案的核心供应商，主营业务包括军用无线通信、民用无线通信等领域。军品主要包括无线通信终端产品和系统产品，民品主要包括铁路无线通信和城市轨道交通无线通信终端及系统产品。我们认为公司发展有望进入快车道：1）公司是军用无线通信市场龙头，产品基本覆盖我国各军兵种并在航空领域优势显著，预计其将充分受益于“十四五”国防信息化建设需求放量；2）公司收购产业链上游公司振海科技股权，持续优化生产资源配置，提升产品生产和交付能力；3）研发成果逐步实现产业化，军民业务双轮驱动，公司业绩有望保持长期稳健增长。

    　　风险因素：技术创新研发投入风险；产品技术迭代的风险；市场竞争加剧的风险；对外投资新业务不及预期风险。

    　　盈利预测、估值与评级：随着“十四五”国防信息化建设，公司作为军用无线通信龙头企业料将充分受益，看好公司长期成长性。考虑到2022 年系统级产品毛利率下滑，新订单下发后批产交付、公司盈利能力恢复尚需一段时间，下调公司2023/24 年净利润预测至9.5/14 亿元（原预测分别为11.9/15.1 亿元），新增2025 年净利润预测19 亿元，对应EPS 预测分别为1.23/1.81/2.46 元，当前股价分别对应2023/24/25 年PE 为25/17/13 倍。截至2023/4/11，可比公司海格通信Wind 一致预测下2023/2024 年PE 为30/25 倍。参考可比公司估值，同时考虑到公司航空业务占比较高，海格通信地面业务占比较高，由于基数差异，2023 年航空业务增速或弱于地面业务，但长期看航空业务景气度可能更高，因此给予公司2024 年22 倍PE，对应目标市值310 亿元，目标价40 元，维持“买入”评级。