公司介绍：冲泡奶茶绝对龙头，双轮驱动战略布局即饮。香飘飘于2005 年成立，开创杯装冲泡奶茶品类，于2008 年销售额突破10 亿元，成为冲泡奶茶龙头。公司于2017 年登陆上交所成为“中国奶茶第一股”，同时通过旗下的Meco 和兰芳园两大品牌推出果汁茶和液体奶茶，开启“双轮驱动”战略布局即饮。

    　　行业分析：柠檬茶有望成为23 年饮料赛道的大爆品。即饮柠檬茶行业规模约为100-150 亿（出厂口径），好赛道决定好机会。Z 世代的消费偏好，往往预示着未来的成长潜力，柠檬茶深受年轻群体喜爱，未来潜力巨大。我们认为柠檬茶持续增长的底层逻辑是，国内饮食结构中，肉类消费量持续增长，涩味饮料需求端提升具备长期逻辑。对标22 年的电解质水，柠檬茶赛道看似格局固化，实则新锐品牌力量涌动，有望成为23 年饮料的大爆品。

    　　边际变化：基本盘冲泡业务盈利恢复，即饮新品孕育第二增长曲线。1）冲泡利润修复：疫情复苏带来收入恢复，22 年初提价兑现，核心原材料植脂末、包材价格已有显著回落。2）即饮新品放量：2023 年是公司即饮新品的绝对大年，新品数量相当于2016-2020 年共五年新品数量的总和；切换赛道，柠檬茶有望成为23 年饮料赛道的大爆品，瓶装奶茶亦为好赛道，好赛道决定好机会；切换包装形态，瓶装摆脱高价包材束缚，进入主流价格带；前期蓄力周期拉长，更符合饮料成长周期的一般规律，根据市场反馈灵活迭代；独立组建即饮团队，公司管理层对饮料的认知愈发清晰，组织架构的掣肘有望转化为助力。

    　　盈利预测与估值：我们预计公司22-24 年总营收30.73/39.03/47.23 亿元，同比-11.35%/+27.00%/+21.04%，归母净利分别为2.08/2.15/3.62 亿元，同比-6.53%/+3.46%/+68.17%，EPS 分别为0.50/0.52/0.87 元。考虑到疫情放开、提价兑现、原材料价格回落，公司基本盘冲泡业务的收入、利润有望逐步恢复到疫情前水平；此外，23 年是公司即饮新品的绝对大年，新品数量多、潜力大，在瓶装新品的驱动之下，我们认为公司即饮业务有望以更加良性的节奏实现逐步放量，推动未来即饮业务收入高速增长，此外，即饮放量的规模效应也将带来毛利率改善。结合相对估值法和绝对估值法，我们给予公司目标市值区间为90.5-108.6 亿元，对应股价为22.1-26.5 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：冲泡业务盈利恢复不及预期；即饮新品推广不及预期；行业竞争加剧。