Q4 业绩环比大幅改善，2020 年全年利润实现正增长4.30 日发布2020 年年报，20 年实现营收37.61 亿（同比-5.5%），归母净利润3.58（同比+3.2%），业绩表现符合预期（前次业绩预告营收/归母净利分别为37.72/3.55 亿），20Q4 实现营收18.7 亿（同比+16.9%），归母净利3.1 亿（同比+45.9%），环比大幅提速，助力全年收入完成股票激励考核目标（20 年营收较17 年增长不低于40%）。同时发布21 年一季报，21Q1实现营收6.9 亿（同比+60.7%），归母净利297.5 万（同比+103.5%），受益于销量增加，公司高成长延续。我们看好公司作为杯装奶茶龙头未来成长性，预计公司20-22 年EPS 0.99/1.18/1.38 元，维持“买入”。

    　　20Q4 环比提速明显，21Q1 高成长延续

    　　20 年营收同比-5.5%，Q1/Q2/Q3/Q4 同比-48.6%/+3.9%/-10.1%/+16.9%,受疫情影响公司20Q1 固体冲泡销售下滑且即饮板块销售不佳，营收和净利润大幅下降，受益于公司经营策略调整，聚焦重点产品和渠道及优化资源和费用投放，20Q2 经营明显改善，20Q4 实现大幅增长。分产品看，20 年冲泡类/即饮类产品分别实现营收30.7/6.6 亿元，同比+4.5%/-34.6%，主要系疫情影响，校园渠道销量下降所致。此外公司对经销商采取减量增质的运营策略，20 年末经销商数量同比减少158 家，以提升管理效率。

    　　费用率基本平稳，看好盈利能力持续提升

    　　剔除新收入准则下运费计入营业成本的影响，公司20FY 毛利率同比-0.6pct至41.1%，其中冲泡类毛利率同比-0.5pct，即饮类毛利率同比-7.5pct，系果汁茶、液体奶茶销量下降，单箱固定成本上升。20FY（还原后）销售/管理/研发费用率同比-1.0/+0.4/-0.2pct，费用率基本平稳，录得归母净利率同比+0.8pct 至9.5%。21Q1 冲泡类/即饮类产品分别实现收入5.2/1.6 亿元，同比+67.6%/+46.0%。随着机制/流程创新/奖励与成果挂钩等降本保质增效， 21Q1 毛利率/净利率同比-0.5/+20.3pct ， 销售/ 管理费用率同比-18.2%/-5.0%，系通过成都模式进行渠道梳理，有效提高销售终端的费效比。

    　　果汁茶蓄势待发，维持“买入”评级

    　　20 年疫情影响下公司冲调类产品基本盘稳固，新品表现较好；即饮业务受主要消费场景恢复缓慢影响在21 年经营承压。面对压力，公司对产品、渠道、营销、经营目标等进行深度调整。我们看好果汁茶在经历调整之后有望在21 年迎来恢复，且冲调类有望维持稳定增长。我们微幅调整盈利预测，预计21-22 年EPS 为0.99/1.18 元（前值0.97/1.21 元），预计23 年EPS为1.38 元，参考可比公司21 年平均PE25x（Wind 一致预期），给予其21年25xPE，目标价24.75 元（前次23.28 元），维持“买入”。

    　　风险提示：果汁茶恢复增长不达预期，经销商网络发展不达预期，食品安全。