报告摘要

    　　核心观点：公司25Q4、26Q1 连续两个季度收入业绩正增，进入利润释放期。

    　　调整盈利预测，维持“增持”评级。25 年全年，公司收入179.57 亿元，yoy-1.6%；实现归母净利润2.01 亿元，yoy+52.1%。26Q1，公司收入50.49 亿元，yoy+2.2%；实现归母净利润1.52 亿元，yoy+7.0%。25Q4、26Q1 连续两个季度实现收入业绩正增，我们根据公司最新财报略调整盈利预测，预计26/27/28 年公司归母净利润2.56/3.17/3.83 亿元(之前盈利预测26/27 年分别为2.54/3.00 亿元)，对应PE 26.9/21.8/18.

    　　0 x，维持“增持”评级。

    　　财务费用持续下滑，预期仍将持续对利润产生正向影响。25 年公司财务费用大幅降低至1.81 亿元，同比降0.72 亿元。主要因资金利率下行以及租赁负债利息的下降，我们认为此趋势将持续，未来财务费用有望持续下滑，为业绩产生正向贡献。

    　　经营净现金流大幅提升。25 年，公司产生经营净现金流15.93 亿元，同比增38.4%，主要受益于公司利润增长、库存优化等因素。

    　　门店规模微降，整体保持平稳。至26Q1 期末，公司门店总数1071 家（同比25Q1 减少24 家，环比25Q4 减少3 家），其中直营门店903 家（同比25Q1 减少42 家，环比25Q4 减少4 家）、加盟店168 家（同比25Q1 增加18 家，环比25Q4 增加1 家）；26Q1 期末分业态看综合超市244 家、社区生鲜食品超市398 家、乡村超市200 家、零食店131 家、好惠星折扣店6 家、便利店等其他业态门店92 家。

    　　省外地区收入持续增长。25 全年，省外地区实现营收30.08 亿元，yoy+2.8%；26Q1，省外地区直营门店的主营收入9.32 亿元，yoy+6.4%。省外业务收入持续增长为公司贡献收入利润增量。

    　　持续推进门店调改，产业趋势有望在26 年延续。根据公司25 年年报，25 年完成大改门店44 处，调改后门店销售和利润均实现较快增长，为公司业绩提升提供了有力支撑。我们认为，商超调改的产业趋势在26 年预计仍将持续，家家悦整体收入与盈利能力仍将受益于门店调改。

    　　风险提示：(1)消费需求不及预期的风险；(2)降本增效不及预期的风险。