公司发布2023 年半年报。1H23 实现收入90.91 亿元，同比下降3.07%；归母净利润1.84 亿元，同比增长6.13%，扣非净利润1.72 亿元，同比增长10.65%。

    　　摊薄EPS 0.31 元，净资产收益率7.84%。经营性现金流净额9.43 亿元。

    　　简评及投资建议。

    　　1. 1H23 收入90.91 亿元降3.07%，其中2Q23 收入41.83 亿元降2.07%。

    　　（A）分业态，综超收入46.42 亿元，同比下降3.51%；社区生鲜收入22.47亿元，同比下降8.69%；乡村超市收入9.70 亿元，同比下降5.76%。

    　　（B）分产品，生鲜收入36.96 亿元，同比下降4.51%；食品化洗收入42.87亿元，同比下降2.39%；百货收入3.13 亿元，同比下降3.79%。

    　　（C）分地区，山东地区收入69.19 亿元，同比下降4.3%；省外地区收入13.77亿元，同比增长1.38%。

    　　2.零食折扣基本跑通，2Q23 加速展店。公司推出零食连锁品牌“悦记零食”，定位一站式极致性价比的零食集合店，2023 年4 月首家直营门店开业后，快速推出了不同场景门店，并进行了品类优化升级、门店迭代，基于该业态的业务模式基本跑通，目前已开放加盟合作以加快市场拓展，增强多业态协同的优势。

    　　1H23 公司新开门店14 家，其中综合超市3 家、社区生鲜食品超市5 家、零食店5 家、其他业态1 家，闭店12 家，截至2023 年6 月底公司门店总数995 家，其中直营门店961 家，加盟店34 家。

    　　3. 1H23 毛利率增加0.35pct，不同品类各有增减。1H23 综合毛利率24.09%，同比增加0.35pct。分区域，山东地区降0.28pct，省外地区增1.42pct；分产品，生鲜、食品化洗和百货毛利率分别降0.79 pct、增0.53 pct、增1.51pct。

    　　4. 1H23 期间费用率增0.05pct，主因管理费用率和研发费用率增加。1H23 期间费用率 21.04%，同比增加0.05pct。其中销售费用率17.59%增加0.01pct；管理费用率1.95%增加0.07pct；财务费用率1.41%减少0.11pct。此外，1H23公司新增研发费用761 万元，研发费用率0.08%。

    　　5. 1H23 归母净利润1.84 亿元增6.13%。1H23 实现利润总额2.46 亿元，同比增长2.52%；归母净利润1.84 亿元，同比增长6.13%；扣非净利润1.72 亿元，同比增长10.65%。主要子公司中，青岛维客（100%）收入3.37 亿元、净利润1130 万元；内蒙古维乐惠（70%）收入4.83 亿元、净利润533 万元扭亏（1H22亏损2200 万元）；安徽真棒（75%）收入4.18 亿元、亏损1132 万元，大幅减亏65%。

    　　维持对公司的判断。我们认为，公司是兼备中期成长逻辑和供应链高壁垒的优秀标的。

    　　①核心竞争力强：区域密集布局、多业态协同、供应链建设，构筑竞争壁垒；②省外延续减亏趋势：2022 年以来在有效管控下，三个外省已有显著减亏趋势，我们认为同店企稳+省外减亏有望在未来三年共同释放公司的利润弹性。③创新试水零售折扣店：推出零食连锁品牌“悦记零食”，定位一站式极致性价比的零食集合店，基于该业态的业务模式基本跑通，已开放加盟合作以加快市场拓展，增强多业态协同优势。

    　　更新盈利预测。预计2023-2025 年归母净利润各3.02 亿元、4.07 亿元、5.17 亿元，同比增长459.6%、34.5%、27.1%；当前市值对应2023-2025 年PE 各25 倍、19 倍、15倍，对应PS 各0.42 倍、0.38 倍、0.34 倍。考虑到公司积极创新业态以及省外减亏趋势进一步明晰，给以2023 年0.6-0.7 倍PS，对应合理市值区间110 亿元-128 亿元，合理价值区间16.96-19.79 元，给予“优于大市”的投资评级。

    　　风险提示。开店速度和整合效果低于预期；异地培育期拉长；电商渠道分流；竞争加剧。