事件：公司前三季度营收同比+5.8%，归母净利润同比-2.4%公司发布三季报：2022Q1-Q3 实现营收139.63 亿元（+5.8%）、归母净利润1.87亿元（-2.4%）；单2022Q3 实现营收45.84 亿元（+4.1%）、归母净利润0.14 亿元（+69.3%）。我们认为，公司渠道拓展和物流供应链建设稳步推进，未来随山东省内外新开门店成熟、提效，盈利能力有望恢复。我们维持先前盈利预测不变，预计公司2022-2024 年归母净利润为2.46/3.66/4.66 亿元， 对应EPS 为0.40/0.60/0.77 元，当前股价对应PE 为24.7/16.6/13.0 倍，维持“买入”评级。

    山东省内市场稳健发展，省外市场培育进程顺利分地区看，前三季度山东烟威/山东其他/省外地区主营收入分别为66.9 亿元（+1.6%）/37.8 亿元（+12.0%）/20.0 亿元（+6.8%）。分业态看，综合超市/社区生鲜食品超市/乡村超市/其他业态主营收入分别为70.7 亿元（+8.9%）/37.2 亿元（+3.5%）/15.5 亿元（-3.5%）/1.3 亿元（-3.8%）。盈利能力方面，2022Q3 公司毛利率为22.2%，同比-0.9pct；费用方面，销售/管理/财务费用率分别为18.0%/2.0%/1.6%，同比-1.0pct/+0pct/+0pct；2022Q3 公司净利率为0.1%，同比+0.3pct。整体看，公司在山东省内稳健发展，较多的新增门店及新业态一定程度上拉低毛利率，省外市场则培育良好，营收及盈利能力均有提升。

    通过渠道优化、线上线下融合、供应链建设等多维度进化，有望长期成长（1）渠道优化：公司聚焦山东、内蒙等重点区域，进一步优化网络布局，2022Q3新开直营门店20 家，闭店11 家，期末直营门店共计969 家，加盟门店共37 家。

    （2）线上线下融合：公司在高覆盖率区域依托密集的门店和社群布局，通过线上订单、到店自提提供全渠道服务，到店自提业务的客流线下转化率不断提升。

    （3）供应链建设：公司分区域建设一体化供应链体系，并加大生鲜加工品类的研发推广，不断丰富各类预制菜商品。长期看，公司在山东省内加密、省外扩张，有望稳步提升渗透率与影响力，向综合型、平台型、技术型零售服务商升级。

    风险提示：疫情反复、市场竞争加剧、收购整合效果不及预期等。