事件

    　　公司发布半年报：2021H1 公司实现营收88.00 亿元，同比增长2.54%；实现归母净利润1.84 亿元，同比下降36.12%。单Q2公司实现营收40.85 亿，同比增长11.47%；实现归母净利润0.55亿，同比下滑50.18%。

    　　简评

    　　行业承压+新店培育+疫情扰动+租赁新准则，多因素导致H1业绩有所承压

    　　21H1 公司收入同比增长2.54%，归母净利润同比下滑36.2%，主要原因在于①行业承压：社区团购等新业态对超市行业产生一定分流影响，同时居民在疫情后消费能力有所下降；②新店培育：

    　　公司年初并表内蒙收购项目，同时前期收购的张家口、淮北项目仍在培育中；③前期高基数：20H1 公司同店受疫情正向驱动大幅提升，同时社保费用有所减免，导致前期基数较高。④租赁新准则：测算租赁新准则影响H1 公司净利润约2000 万元。单Q2 经营情况有所好转，单Q2 收入同比增长11.47%，增速环比Q1 改善明显。

    　　线下门店网络持续扩张，省外网点加密，规模效应有望显现21H1 公司新增直营门店68 家，其中新开店42 家（大卖场18 家、综超18 家、其他业态6 家），并表内蒙古维乐惠超市26家，关闭门店23 家，截至21H1 末公司拥有直营门店942 家，较期初净增45 家。公司在省外区域网点密度快速提升，截至21H1末省外地区直营门店数量达125 家，较20H1 末净增69 家。

    　　线上业务快速发展，线上线下联动发展

    　　21H1 公司线上销售同增258%，Q2 环比Q1 增长41%，线上销售占超市销售比重达2.77%，线上订单量303 万单，同增382%。

    　　截至21H1 末，提供到家服务的门店数量增至298 家，900 多家门店通过直播、社区团购等开展线上下单、到店自提服务，线上到店自提业务客流的线下转化率超35%，单店到店自提业务线上销售占比最高超过9%。

    　　供应链建设持续加码，拓展加盟模式对外赋能

    　　公司供应链战略布局持续完善，济南莱芜、河北张家口的生鲜加工项目现已投入使用，增强了对门店生鲜加工商品的服务能力；21H1 公司自有品牌营收同增10.42%，收入占比超12%；截至21H1 末，公司已发展加盟店35 家，并于2021 年6 月与山东金孚隆股份有限公司签订区域加盟战略合作协议，从供应链、信息技术、营运管理等方面赋能，相关门店将于H2 陆续完成系统切换。

    　　期间费用率有所提升，现金流平稳增长

    　　21H1 公司期间费用率同比提升4.52pct 至21.54%，其中销售/管理/财务费用率分别变动+3.15/+0.01/+1.36pct 至18.14%/2.02%/1.38%。其中，销售费用率增加主因新增店部、20H1 疫情社保减免，财务费用率增加主因执行新租赁准则。21H1 公司经营性净现金流7.31 亿元，同增2.80%，在去年同期高基数下仍保持稳健增长；其中单Q2 经营性净现金流1.50 亿元，同比大增652.33%。

    　　投资建议：21H1 多个不利因素影响下，公司业绩有所波动。目前公司经营状况环比呈现改善趋势，未来伴随公司新开门店逐步培育完善，供应链能力持续对内、对外赋能，公司业绩有望快速复苏。鉴于2021 年超市行业的经营普遍承压，我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为4.0、4.6、5.4 亿，对应PE 分别为22、19、16X，调整公司评级至“增持”。

    　　风险因素：居民消费边际倾向下降；行业竞争加剧；疫情影响超出预期；新区域扩展不及预期