事件：公司发布半年报，1H21 公司实现营收88 亿元，同比增长2.54%；实现归母净利润1.84 亿元，同比下降36.12%；扣非后归母净利润1.53亿元，同比下降45.98%。其中，2Q 实现营收40.85 亿元，同比增长11.47%；归母净利润0.55 亿元，同比下降50.18%；扣非后归母净利润0.34 亿元，同比下降68.95%；净利润同比下降主要受疫情因素、去年同期同店销售增长较高、社保减免等政策导致去年同期利润较高。

    　　毛利率提升、期间费用率继续上行。（1）毛利率上升1.06pp 至24.2%。

    　　（2）期间费用率同比上升3.20pp 至21.54%，本期费用率上升主要由同期疫情因素、新增店部前期培育期费用较高、新租赁准则等导致。（3）经营性现金流为7.31 亿元，同比增加2.8%。

    　　增加区域网络密度，强化线上线下融合：1H21 公司新增直营门店 68家；其中新开店 42 家（含大卖场 18 家、综合超市 18 家、其他业态 6 家）；可比门店客流量Q2 同比增长3.38%，上半年线上销售同比增长258%，Q2 比Q1 环比增长41%，占超市销售比例提升至2.77%，线上订单量303 万单，同比增长382%；公司进一步强化线上线下的融合，通过家家悦优鲜及第三方平台服务门店达298 家。

    　　盈利预测与评级。公司聚焦社区生鲜超市，考虑到供应链整合不断强化、物流仓储逐步完善，各业态同店收入仍将稳步提升，预计家家悦2021-2023 年归母净利润分别为3.7 亿元、4.2 亿元、4.9 亿元，参考可比公司，给予21 年28×PE 估值，对应合理价值17.23 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示。新收购整合效果不达预期；全国性超市龙头进入山东市场；互联网巨头介入加剧行业竞争；CPI 低于预期。