业绩点评：

    2024 上半年，公司实现营业收入 21.4 亿元，同比下降 6.99%，归母净利润4.05 亿元，同比下降 35.15%，扣非归母净利润 3.68 亿元，同比下降39.7%，经营活动现金流净额6.06 亿元，同比下降3.8%，EPS 0.25 元，同比下降 35.9%，加权ROE 6.91%，同比下降2.72 pp。

    二季度业绩环比改善，毛利率回升

    二季度收入恢复正增长，利润下滑收窄：2024Q2 实现收入11.4 亿元，同比增长 14.3%，归母净利润2.28 亿元，同比下降 22.02%，扣非归母净利润 1.97 亿元，同比下降29.79%。整体毛利率回升，2024Q2 毛利率41.8%，环比上升3.3 pp。费用方面，2024 年上半年，销售费用率为6.66%，同比下降4.69 pp，管理费用率及研发费用率小幅提升，分别为4.02%、8.1%，同比分别上升1.02 cpt、1.6 pp。

    海外制剂保持快速增长，国内制剂及原料药短期扰动有望结束业务结构持续优化，制剂收入占比上升至72.23%：2024 年上半年制剂、原料药收入占比分别为72.23%、24.85%。其中海外、国内制剂收入占比分别为53.60%、18.63%，高端制剂业务占比持续上升，传统原料药板块周期扰动影响逐步减弱。

    海外制剂保持快速增长：2024 年上半年实现收入11.48 亿元，占比为53.60%，报告期内公司包括瑞加诺生注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液、注射用达卡巴嗪、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等多款产品获得FDA 批准上市，随着在美注射剂销售管线不断拓宽，Meitheal 北美本土化销售优势不断得到强化，持续看好海外制剂市场增长。

    国内制剂集采短期压力有望逐步出清：2024 年上半年实现收入 3.99 亿元，占比18.63%。2023 年公司两大核心品种依诺肝素钠、那曲肝素钙同时纳入集采，短期对业绩带来一定扰动，随着集采逐步执行，国内制剂集采短期压力有望逐步出清。

    肝素原料药下半年有望迎来筑底回升态势：2024 年上半年实现收入 5.32亿元，占比24.85%，毛利率29%。2021 年以来行业进入下行周期，原料药价格回落导致毛利率大幅下降，当前肝素原料药价格及出口量均处于历史低位区间，预计下半年有望迎来筑底回升态势。

    打造生物类似物产品管线，开启高端生物制剂新成长周期公司高端复杂制剂及生物类似物产品管线持续丰厚，成为公司新增长点：

    高端复杂制剂白蛋白紫杉醇2024 年预计将获批上市，2024 年上半年引进阿达木单抗生物类似药YUSIMRY 美国FDA 批件，有望2025 年贡献收入，胰岛素产品管线持续推进，助力开启高端生物制剂新成长周期。

    投资建议

    我们维持2024-2026 年公司EPS 分别为0.54 元、0.70 元、0.91 元的预测值，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为24.27、18.76、14.40 倍，给予 公司维持“增持”评级。

    风险提示

    肝素原料药价格波动风险；存货持续计提减值风险；产品质量控制风险；地缘政治风险；药品研发失败、商业化不达预期风险；汇率风险。