公司2023 年年报：2023 年公司实现营业收入39.31 亿元，同比增加5.89%；归母净利润-1.89 亿元，同比减少117.37%；扣非归母净利润-1.68 亿元，同比减少115.54%。2023 年第四季度，公司实现营业收入7.89 亿元，同比减少8.38%；归母净利润-10.29 亿元，同比减少659.75%；扣非归母净利润-9.91 亿元，同比减少648.45%。

    公司2024 年一季报：2024 年一季度公司实现营业收入10.04 亿元，同比减少23.19%；归母净利润1.77 亿元，同比减少46.68%；扣非归母净利润1.71 亿元，同比减少48.12%。

    肝素产品价格下降、计提存货减值、研发费用增加、汇兑等因素影响，23 年及24Q1 业绩表现承压。23 年肝素下游企业面临去库存，对肝素API 需求出现较大程度下滑，行业竞争加剧，肝素价格大幅下降。根据海关总署数据，23 年前三季度肝素出口季度均价为9,339 美元/千克，23Q4 季度均价为5,426美元/千克，24Q1 季度均价为5,026 美元/千克。肝素价格自23Q4 以来快速下跌，导致公司部分销售订单的结算价格低于单位结存成本，23 年公司计提相应存货跌价准备12.44 亿元，导致归母净利润为-1.89 亿元。23 年和24Q1公司研发费用分别为3.72 亿元（同比+41.2%）、7,490 万元（同比+10.7%）；23 年和24Q1 研发费用率分别为9.47%（同比+2.37pct）、7.46%（同比+2.29pct），主要系公司推进生物药研发所致。23 年公司财务费用为-7,420万元，22 年为-1.29 亿元，主要系汇率变动导致汇兑收益下降。

    标准肝素原料药：收入、利润占比进一步下降。23 年实现销售收入9.97 亿元，同比减少10.12%，占主营业务收入的25.42%，毛利率为33.63%，同比-6.90pct，毛利润占比为17.63%。

    制剂：美国制剂高速增长，全球化拓展加速。23 年实现销售收入27.72 亿元，同比增加12.75%，占主营业务收入的70.66%，毛利率为54.51%，同比-4.05pct，毛利润占比为79.41%。

    制剂出口：23 年公司国外制剂销售收入超过19 亿元，较上年增长超过25%。其中美国制剂收入16.3 亿元，同比+37.71%，产品方面，截至2023年，公司在美国市场已有超过50 个产品运行，已成为美国注射剂销售管线最完整的供应商之一。23 年公司有10 个药品获得美国FDA 批准，并一次性外购超过10 个ANDA 批件的技术和专利。23 年公司和通化东宝就门冬、甘精、赖脯三种胰岛素达成合作，共同开发美国市场。产能方面，23 年高效智能化高端药品制剂生产线建设项目竣工验收，6 条新产线顺利通过FDA 现场检查，公司高端制造能力进一步增强。未来随着公司在美国产品管线进一步扩张，已获批的产品逐渐上市以及可能下半年获批的大单品如白紫、利拉鲁肽等产品布局，预计公司美国制剂市场销售规模和盈利能力进一步提升。

    国内制剂：23 年公司依诺肝素钠注射液、那曲肝素钙注射液在第八批全国药品集中采购中标，国内制剂销售数量较上年增长超过25%。

    CDMO：较为稳定。23 年实现销售收入1.54 亿元，同比增加9.58%，占主 营业务收入的3.92%，毛利率为35.32%，同比-3.32pct，毛利润占比为2.85%。

    盈利预测与投资评级：健友股份是国内稀缺的高端制剂全球化平台，多年布局注射剂出海业务，未来无菌注射剂+Biosimilars+ Biologics 三管齐下，海外制剂有望保持高速增长趋势，肝素原料药周期波动对公司业绩影响进一步降低，看好公司长期发展价值。考虑到肝素价格下跌的影响持续以及海外肝素制剂成本上行等因素，我们调整公司盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润为9.1/11.7/15.0 亿元，对应PE 为22/17/13 倍，维持“增持”投资评级。

    风险提示：肝素价格波动、行业政策变化、研发销售不及预期、汇率波动等。