健友股份发布2022 年三季报。公司2022 年前三季度实现营业收入28.51亿元，同比增长2.55%，归母净利润9.07 亿元，同比增长7.38%，归母扣非净利润9.00 亿元，同比增长9.25%。

    　　Q3 单季度营业收入8.76 亿元，同比下滑14.88%，归母净利润2.93 亿元，同比增长1.33%，归母扣非净利润2.84 亿元，同比下滑0.72%。

    　　疫情、海运短期压制业绩，国内外制剂维持增长势头，期待后续恢复收入端，Q3 单季同比下滑14.88%，主要由于21Q3 基数较高，环比Q2 有9.63%的增长；利润端受到国内疫情影响和国际货运压力遏制制剂出口业务，在21Q1-3 高基数基础上实现了个位数增长。公司前三季度毛利率为52.44%，相比去年同期57.01%有所下降（-4.57pp），我们预计与成本上行有关。

    　　分业务看，肝素原料药方面，我们预计销量受到海外下游供应商短期博弈影响， Q1-3 同比下滑约20%；国内制剂方面，预计收入增长接近30%，利润增长约40%；制剂出口方面，我们预计收入、利润同比增长25%左右；CDMO 业务预计维持30%左右的稳定增长。

    　　财务指标方面，销售费用率12.30%，相较去年同期（13.27%）下降0.97pp；管理费用率3.61%，相较去年2.54%上升1.07pp；研发费用同比增长5.39%，占比营收5.67%，去年同期为5.51%，提升0.15pp。经营性现金流净额相比年初增加156.89%，来自销售回款增加。

    　　注射剂国际化加速，产能获FDA 批准再献增量。2022 年下半年，公司醋酸加尼瑞克、硼替佐米、盐酸万古霉素、泮托拉唑钠、丝裂霉素、米卡芬净等注射液产品获美国FDA 批准，注射剂国际化进程再拓新局。2022 年10 月，依诺肝素钠注射液增加高端制剂预灌封#2 线获FDA 签发产线批准，设计产能达到年产1.2 亿支，依诺肝素钠注射液制剂出口有望获得新增量。

    　　国内制剂把握集采机遇，博弈下肝素原料药呈现短期波动。2022 年前三季度公司多款注射剂产品获得批件，预计销售收入保持同比增长势头。磺达肝癸钠注射液、依替巴肽注射液、注射用替加环素在第七批国家组织药品集中采购中标，新上市产品放量有望使国内制剂业务实现进一步增长。

    　　盈利预测与估值。基于公司经营现状，我们调整盈利预测。我们预计2022-2024 年归母净利润分别为12.67 亿元、16.00 亿元、20.45 亿元，同比增长分别为19.6%，26.3%、27.8%，对应PE 分别为21X，16X，13X。

    　　我们长期看好公司发展，维持“买入”评级。

    　　风险提示：注射剂海外获批不及预期风险，肝素原料销售不达预期风险，国内医保控费压力加剧风险，测算可能与实际存在误差的风险等。