事件：公司发布2021 年三季报，前三季度实现营业收入27.80 亿元，同比增长28.81%；归母净利润8.45 亿元，同比增长37.77%；扣非净利润8.23 亿元，同比增长39.

    　　43%；经营活动现金流量净额2.46 亿元。

    　　业绩延续亮眼表现，海外注射剂持续放量，经营现金流延续中报转正态势。2021 年前三季度公司业绩继续保持30%以上强劲增长，单季度来看，Q3 营收10.29 亿元，同比增长34.92%，归母净利润2.89 亿元，同比增长41.30%，扣非净利润2.87 亿元，同比增长53.53%，Q3 业绩进一步提速，主要受海外注射剂销售快速增长带动，我们预计公司前三季度海外注射剂收入同比增长超过60%，延续中报亮眼表现。同时，存货平稳状态下（前三季度47.78 亿元，中报48.01 亿元），制剂销售的快速扩张带来现金流大幅改善，前三季度经营现金流净额2.46 亿元，延续中报转正态势。

    　　分业务：肝素原料药销量略有提速，制剂及CDMO 快速发展。

    　　1）肝素原料药预计收入同比增长超过20%，销量、均价同比增长10%-20%。2）制剂：分国内外来看：国内制剂收入预计同比增长超过20%，销量同比增长约30%，前三季度公司获得白消安注射液、盐酸苯达莫司汀注射液、米力农注射液、磺达肝癸钠注射液的国家药品注册批件并全面展开销售。海外制剂业务收入预计同比增长超过60%，其中公司2019 年收购的子公司Meitheal 预计实现收入超过1 亿美金，保持快速增长，公司中报披露，部分制剂产品在美国市场拥有了相对稳定的市占率，如苯磺顺阿曲库铵注射液目前在美国市占率30%，博来霉素注射液及吉西他滨注射液占美国市场份额约20%。公司Q3 新获得注射用地西他滨、格隆溴铵注射液、癸酸氟哌啶醇注射液、注射用卡莫司汀、氯化琥珀胆碱注射液等5 个药品的美国ANDA，海外注射剂获批节奏不断加速。分品种看：肝素及低分子肝素制剂前三季度全球销售预计同比增长40%-50%；非肝素类批件目前预计超过30 个，自2021 年开始的放量十分值得期待。制剂业务整体毛利率预计保持稳定。3）子公司健进的CDMO 业务：从中报来看，收入、净利润预计同比均实现翻倍左右增长，前三季度我们预计延续快速增长态势。

    　　费用率：毛利率略微下降，收入快速增长带来期间费用率减少，研发稳定投入。毛利率：2021 年前三季度公司毛利率为57.01%（同比-2.38pp，下同），同比略微下降，预计主要由于产品结构的微小变化引起。费用率：2021 年前三季度的销售费用率为13.

    　　27%（-2.39pp），管理费用率为2.54%（-1.11pp），财务费用率为0.15%（-1.53pp），期间费用率合计15.95%（-5.04pp），我们预计主要由于收入快速增长所致。研发投入：

    　　2021 年前三季度公司研发费用1.53 亿元（+6.34%），占收入比例5.51%（-1.17pp），研发持续投入，占比保持稳定，展现持续的管线储备以及成长的高质量。

    　　盈利预测与投资建议：根据三季报情况，我们微调盈利预测，预计公司2021-2023 年收入37.87、48.72 和60.68 亿元，同比增长29.92%、28.65%和24.55%，归母净利润11.03、14.57 和19.16 亿元（调整前10.88、14.18 和18.52 亿元），同比增长36.

    　　84%、32.08%和31.47%。当前股价对应2021-2023 年PE 为41、31 和24 倍。考虑公司2021 年海外注射剂新产品继续加速获批和持续放量，生物药CDMO 业务有望逐渐收获，不断打开成长天花板，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：原材料与原料药价格缺口缩小的风险；存货跌价的风险；ANDA 获批不达预期的风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。