两款注射剂仿制药获批，海外制剂国内转报逻辑逐步验证公司1月18日公告白消安注射液和注射用盐酸苯达莫司汀获得国家药监局药品注册证书。这是公司在国内继苯磺顺阿曲库铵注射液后第二、三个获批上市的4 类非肝素注射剂，海外共线生产品种的国内转报逻辑逐步进入兑现阶段。我们维持公司2020/21/22 年EPS 为0.89/1.14/1.44 元，对应PE 为36x/28x/22x，给予目标价45.35 元（可比公司Wind 一致预期均值36.88x，考虑到公司在肝素原料药领域的低价规模化库存和注射剂出口的领先地位，给予公司2021 年PE 39.66x），维持买入。

    　　白消安/苯达莫司汀：竞争格局良好，市场潜力广阔白消安和苯达莫司汀均为烷化剂化疗药物，适应症分别为联合环磷酰胺作为慢性髓性白血病（CML）同种异体造血祖细胞移植前预处理方案和慢性淋巴细胞白血病（CLL）/非霍奇金淋巴瘤（NHL），两个品种的竞争格局均良好，分别仅有3 个（2 个仿制药企业）和2 个（1 个仿制药企业）拥有批文。PDB 样本医院数据显示，2019 年白消安和苯达莫司汀的国内市场规模分别为0.97 亿元和44.6 万元，后者原研产品于2019 年5 月正式上市销售，尚处于推广阶段。

    　　受益于共线产品的海外转报，国内制剂业务有望持续扩大我们认为两个产品的获批逐步打开了公司国内非肝素制剂业务的天花板：

    　　1）两个新品种均有较大市场潜力（根据Bloomberg 数据，2019 年白消安和苯达莫司汀美国销售额分别为0.48/7.27 亿美元），且竞争格局良好，公司作为市场新玩家有望持续扩大份额；2）公司海外共线生产品种的国内转报逻辑步入兑现阶段，目前注射用左亚叶酸钙、注射用硼替佐米、米力农注射液等已纳入优先审评名单；公司持续积累注射剂制剂产品集群，在注射剂一致性评价推进和集采大背景下有望持续获益。

    　　多领域发力，肝素原料药龙头业务持续扩张

    　　在国内非肝素制剂业务取得进展的同时，公司其他业务板块持续发力：1）肝素原料药下游需求稳健，上游优质产能稀缺，导致供方市场，公司产品获多方认证，且自肝素低价周期起持续推进原料战略性储备，保证持续稳定的原材料供应；2）得益于相对良好的竞争环境和快速扩张的产品梯队，叠加并购Meitheal 后美国本土渠道能力的强化，公司注射剂出口业务有望迎来跨越式增长；3）国内低分子肝素制剂有望在公司过硬的产品质量和数字化管理的第三方临床代表驱动下，在国产替代浪潮下持续扩大市场份额。

    　　风险提示：肝素原料药价格不受控下降；库存周转风险；海外销售不及预期；汇兑风险。