公司发布2020年中报，实现营业收入6.56亿元，同比增长18.33%，归母净利润1.17亿，同比增长46.51%，扣非归母净利润1.01亿，同比增长31.29%。非经常性损益中，主要是政府补助1196万元和理财投资收益807万元。Q2单季收入4.20亿，同比增长31.49%，归上净利润0.84亿，为历史单月最高，同比增长52.83%。由于智能水表渗透率还比较低，未来智慧城市建设和国家节水要求，智能水表未来三年有望保持快速增长。宁水财务在同行业中最为稳健，智能表增长后劲足。预计20-22年净利润2.8、3.4、4.5亿，对应PE为26/22/17倍，继续强烈推荐！

    智能水表收入同比增长38%，毛利率提升至36.52%。上半年智能水表收入3.47亿元，同比增长38%，收入占比53%，较19年底52.7%基本持平，但较19上半年同期占比有明显提升。20H1综合毛利率36.52%，较去年同期提升2.17pct，我们认为由于：1）附加值和毛利率更高的智能表收入占比较同期有所提升；2）5月新型号的NB表产品推出，从设计端进行成本优化；3）原材料价格下降。因此尽管招标价格有调整，但Q2单季毛利率达到37.6%为历史最高水平。和智能表相关的软件增值税退税计入其它收益，大概1014万元，同比增长7.9%左右。

    期间费用率控制较好，营业外收入有所增加，净利率提升3.44pct至17.88%。上半年销售费用率9.37%，较同期下降1.27pct，主要是智能表售后的一部分费用划到产品成本中，售后服务费用减少1119万；管理费用率4.19%，同比下降0.27pct；研发费用率3.88%，同比增长0.90pct；财务费用-0.25%基本与去年持平，其中利息费用减少2700万。营业外收入增加777万，增长2.5倍，主要由于疫情期间政府补助明显增长。

    现金流回款集中在四季度，上半年经营性现金流净额-1.25亿。水表行业一般在四季度集中回款，因此前三季度现金流净额通常较低，去年同期为-1.19亿。占用现金流较多的主要为应收账款和存货，公司H1应收账款账面价值5.54亿，较期初增加2.11亿，存货3.67亿，较期初增加0.82亿，应收账款和存货绝对额增加与公司业务增长有直接关系。由于客户多为全国各地水司，业务稳定，因此回款风险较小，应收账款计提比例稳定在7.8%

    现有产能弹性大，募投项目2022年投产，支撑智能表业务进一步增长。宁水智能水表业务17-19年收入从2.4亿增加至7.2亿，复合增速达到74%。为应对智能表需求快速提升，公司通过技改+委外实现了较大的产能弹性。5月正式开工建设“年产405万台智能水表扩产项目”，预计在2年后达产，将支撑智能水表产量在19年300万台基础上进一步增长。

    由于智能水表渗透率还比较低，未来智慧城市建设和国家节水要求，智能水表未来三年有望保持快速增长。宁水具备更强的α属性，公司除了大城市项目保持一定份额的同时，通过渠道优势覆盖水司长尾客户，形成明显的相对优势，体现在：1）分散风险，业绩稳健；2）小客户黏性更高，公司议价能力强；3）渠道下沉，构筑竞争壁垒。宁水财务在同行业中最为稳健，智能表增长后劲足。预计20-22年净利润2.8、3.4、4.5亿，对应PE为26/22/17倍，继续强烈推荐！

    风险提示：上游原材料出现大幅波动，带来成本压力；智能水表渗透率提升低于预期；智能水表行业吸引大量新进入者，竞争恶化。