投资要点

    清洁煤气化工程综合运营商。公司拥有国家重点推广的“洁净煤利用技术—航天粉煤加压气化技术”的自主知识产权,该技术可广泛应用于多条煤化工路径及IGCC发电等领域。公司承包了一系列煤气化技术及关键设备的研发、工程设计、技术服务、设备成套供应等工程,主营业务包括专利技术许可、工程设计、建设、咨询以及相关设备销售。公司2011~2013年营业收入/净利润CAGR分别为32%/24%,在煤气化工程细分市场上具备一定的竞争优势。上市后,公司或成为控股股东火箭技术研究院的唯一上市平台,公司实际控制人为中国航天科技集团。

    煤化工行业远期战略意义明确,公司核心技术符合洁净煤应用政策方向。在原料煤价格300元/吨,油价60美元/桶的假设下,煤化工项目方可实现普遍盈利,短期煤化工项目的建设进度或受低油价的冲击。但由于我国资源禀赋限制,煤化工依然具有远期战略意义,按照目前规划的示范项目推算,预计未来煤化工市场仍然有5000亿元以上的投资规模。公司清洁煤气化核心技术属于国家鼓励发展的先进洁净煤技术,符合环保方向,将受益于国家相关政策,前景广阔。

    技术优势明显,现有订单支撑公司中期发展。公司核心技术可将粉煤经气化高效转化成CO和H2,具备国际国内领先水平,技术研发上具备军民结合的优势。收入结构中,公司专有专利及相关设备销售占比超过70%,盈利贡献稳定。公司近年新增晋煤集团、阳煤集团等七大客户,主要客户稳定,订单数量充足。

    募投项目为公司可持续发展提供基础。本次IPO募集资金10.3亿元,主要用于煤气化产业基地建设、兰州研发基地建设、2500万吨级气化炉研发、信息化建设项目以及补充公司营运资金。虽然上述募投项目短期不直接贡献利润,但有助于公司技术升级以及未来在西北等煤化工项目密集区的业务拓展,为公司可持续发展提供保障。

    风险因素:油价长期维持低迷,影响煤化工行业投资推进;增量客户增长较慢,影响公司收入增长等。

    盈利预测和估值:根据公司历史毛利率及现有客户情况,我们给予公司2014~2016年ESP 0.78/0.79/0.94元的盈利预测(15年开始按IPO发行股份全面摊薄),发行价对应P/E分别为16/16/13x。我们按照DCF估值给出的目标价为16.39元,按可比公司P/B估值对应的目标价约为20.53元,给予二级市场目标价格区间16.39~20.53元,取估值中枢18.46元,对应2015年和2016年的PE估值分别为23x和20x。