21 年归母净利同比增长28.5%，上调至“买入”评级永冠新材于4 月28 日发布21 年年报及22 年一季报，21 全年实现营收38.4亿元，同比增59%，实现归母净利2.26 亿元，同比增29%，业绩低于我们2.48 亿元的预测，按1.91 亿股的最新股本计，对应EPS 为1.20 元，公司拟每10 股派现2.0 元。其中21Q4/22Q1 分别实现营收11.9/10.7 亿元，同比增76%/51%，实现归母净利0.31/0.68 亿元（扣非后0.29/0.44 亿元），同比变动-16%/+12%（扣非后+162%/+5.8%）。考虑到疫情及高油价下的经营压力，我们下调公司22-23 年EPS 预测分别为1.74/2.40 元（原值1.82/2.74 元），给予24 年3.05 元EPS的预测，结合可比公司估值水平（Wind一致预期22 年平均16 倍PE），给予公司22 年16 倍PE，对应目标价27.84元（原值43.68 元），上调至“买入”评级。

    21 年膜基、纸基胶带快速放量带动收入增长，成本高压致毛利率萎缩公司在21 年实现布基/纸基/膜基胶带销量1.4/7.0/25.9 亿平米，同比增3.2%/51%/33% ， 销售均价分别为3.94/1.44/0.74 元/ 平米， 同比涨7.4%/7.3%/34% ， 带动三块业务收入分别增长11%/62%/78% 至5.5/10.1/19.2 亿元，但受到粒子/丁酯/硅橡胶/SIS 橡胶/PVC/纸浆粉等原材料价格及能源成本的上升影响，叠加高价运费导致的出口价格压力，布基/纸基胶带毛利率同比降7.4/2.8pct 至23.0%/12.5%，依托21Q1 投产的BOPP 拉膜线，膜基胶带毛利率同比升3.9pct 至10.6%，公司全年综合毛利率为13.0%，同比降1.4pct。公司总期间费用率同比降1.4pct 至7.0%。

    22Q1 疫情影响发货，盈利能力逐渐修复

    22 年一季度，尽管华东地区受疫情影响物流迟滞，叠加需求弱化，但公司布基/纸基/膜基胶带仍实现0.3/1.7/7.9 亿平米销量，同比增9%/22%/69%，销售均价分别为4.0/1.5/0.7 元/平米，同比变动-4%/+5%/+3%，带动销售收入分别同比增5%/28%/76%至1.3/2.5/5.6 亿元，原材料树脂/OPP 膜粒子/丁酯/纸浆/SIS 橡胶/PVC 粉分别环比降价4%/8%/10%/4%/8%/18%，产品售价环比亦分别变动+10%/+1%/-10%，布基价格上升更受益于海运费的回落。公司综合毛利率同比降1.1pct 至12.1%，但环比显著改善1.5pct。

    疫情、原材料、海运费三重压力渐释，一体化完善持续提升毛利率我们认为，伴随疫情影响负面效应基本释放，原材料价格边际走弱及海运费下降，压制公司利润率的因素逐渐缓解。22Q1 末公司固定资产11.1 亿元，在建工程仍有8.2 亿元，伴随山东、江西新增的3 条BOPP 拉膜线在年内陆续投产，公司膜基胶带毛利率有望持续改善，据百川盈孚，4 月28 日BOPP拉膜平均毛利尽管较21Q4 回落，但仍有1575 元/吨。

    风险提示：国际原油价格波动风险，国内经济恢复进度低于预期风险。