2021 年归母净利润8356.56 万元，yoy+21.21%2022 年4 月6 日公司发布2021 年年度报告，2021 年公司实现营业收入54.19 亿元，yoy+48.88%，实现归母净利润8356.56 万元，yoy+21.21%（符合公司此前业绩快报8321.49 万元）。单季度看，21Q4 公司实现营收14.19亿元，yoy+64.32%，单四季度归母净利润亏损36.19 万元，基本保持盈亏平衡，同比大幅改善（20Q4 亏损1205.89 万元，主要受饲料销售季节性因素影响）。由于公司鳗鱼养殖能力优异，我们上调22-23 年公司鳗鱼养殖食品业务毛利率预测，相应上调公司盈利预测，我们预计公司2022-2024 年归母净利分别为3.81/7.48/10.38 亿元，EPS 分别为0.87/1.71/2.38 元，参考可比公司2022 年26 倍 PE 均值（Wind 一致预期），考虑到公司鳗鱼业务弹性大，我们给予公司22 年29 倍PE，目标价25.23 元，维持买入评级。

    饲料业务稳健，鳗鱼业务潜力显现

    公司去年收入&净利润均取得较好增长，得益于饲料业务的稳健发展和鳗鱼业务的业绩贡献：1）饲料方面，公司21 年销售特水料16.4 万吨，同比+9%，收入15.4 亿元，同比+14%，特水料优势进一步提升，销售禽畜饲料110万吨，同比+52%，收入34.4 亿元，同比+79%；2）鳗鱼业务，公司鳗鱼业务仅销售21Q4 一个季度便已展现可观盈利能力，收入6441 万元，得益于公司优秀的养殖技术、管理能力、产业链资源整合能力，公司毛成本控制在5 万/吨以内，毛利率高达48%，我们估算贡献净利润在2000 万元以上。

    此外，公司21 年鳗鱼食品销售量为2067 吨，同比+21%。

    鳗鱼行业迎变革，公司有望量价齐升

    我们认为，我国鳗鱼行业正在经历供给端的“优胜劣汰”，落后产能由于环保等原因有望逐步退出市场，行业优质产能有望不断扩大市场份额。受限于行业总供给的收缩，我们认为22-23 年鳗鱼价格有望逐步上涨。公司先发优势突出，凭借自身优异的技术、资源、人才储备有望快速提升鳗鱼出塘能力，22-23 年鳗鱼业务有望迎来量价齐升。

    鳗鱼王者锋芒毕露，维持“买入”

    天马科技为国内鳗鱼行业王者，我们看好公司鳗鱼业务的持续发力。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.87/1.71/2.38 元（前值0.79/1.55/-元），给予公司22 年29 倍PE，上调目标价至25.23 元（前值16.99 元），维持“买入”评级。

    风险提示：自然灾害风险，疫病风险，原材料价格波动风险，养殖业务不确定性，鳗鱼价格不及预期，食品安全风险。