投资要点：

    专注特种水产饲料。公司是A 股纯正的特种水产饲料企业，在鳗鲡料、石斑鱼料、大黄鱼料等多种细分领域全国销量领先。2017 年公司主要特种水产料销售量约10 万吨。其中，鳗鱼料销售量约3 万吨左右；海水鱼料销售量4 万吨（大黄鱼料2 万吨）；淡水品种料系列1.4 万吨。公司专注细分特种料，毛利率明显高于一般水产料（2017 年平均毛利率22.61%，种苗料系列毛利率高达33.95%）。公司强化增值服务提高用户黏性，包括协助养殖户获取优质种苗、养殖场选址建设、饲料投喂、水产流通环节持续提供增值服务，对鳗鲡料、种苗料等高端水产料的专注研究不断提高产品竞争力。

    募集资金及可转债资金（2018 年）投资项目的投产，产能持续快速增长。 随着募集资金及可转债资金（2018 年）投资项目的投产，2016-2018 特种水产饲料生产能力分别为7.57万吨、13.5 万吨和20 万吨，公司长期产量目标是达到50 万吨，8-10 种细分特种水产饲料规模做到全国领先水平。

    特种水产养殖替代普通家鱼，迎合环保限养及消费升级大趋势。2018 年2 月农业部《2018年渔业渔政工作要点》确定，2018 年完成水产养殖禁养区、限养区的划定，预计人工养殖替代自然捕捞、水产饲料替代冰鲜将加速。预计2018 年水产行业整体供给减少，水产品价格有望景气上行，带动养殖户提高投喂率、加快出塘，进而提高水产饲料销量。从消费端看，特种水产饲料下游为比家鱼营养价值更高的水产品种，近年来随着人均收入提高及消费升级，特种水产消费快速增长。特种水产料总体规模约150 万吨（普通水产配合饲料产量约1900 万吨），部分特种水产饲料普及率仅20%左右，未来行业规模有望持续高增长。

    投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。受益于水产品消费增长与消费升级及产能快速扩张，公司业绩有望维持稳定增长。我们预计公司2018/19/20 年营业收入为15.9、20.2、26.5 亿元，净利润1.20 亿元、1.60 亿元、1.94 亿元，同比增长32.4%、33.1%、21.2%，EPS 为0.41 元、0.54 元、0.65 元，按照5 月31 日收盘价，对应2018、2019、2020 年PE 为26 倍、19 倍、16 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：极端天气导致下游水产减产；原材料价格大幅上涨；应收账款较高。