1 月17 日，公司发布2019 年度业绩预告，全年预计实现净利润同比减少65~75%，扣非后同减72~83%。因费用高增，业绩低于预期。预计年营收同增，2020 年业绩受研发转化效果影响显著。预减后估值提升，调整为增持评级。

    　　支撑评级的要点

    Q4 有好转，全年仍低于预期。（1）按中位数（下同），2019 年实现净利润1.0 亿，低于一致性预期。（2）Q4 实现净利润7,700 万（-58%），好于前三季度（-84%）的水平。（3）收入方面，若Q4 保持Q3 约15%的增速，全年有望实现约27.7 亿营收（+13%）。

    研发高投入是同减主因。收入增长下，研发投入增速超预期是业绩承压主要原因（毛利率下降为另一原因）。2016~2018 年研发费用增速平均保持在收入端的66%，而2019 年投入可能达7 亿（按前三季度估计），是收入端的160%。假设2019 年研发增速为前三年平均水平，则可减少约7,000 万元费用，占净利润70%。

    研发投入方向能否有效转化 公告表示战略投入融合通信、AI 超微光技术、中台软件、移动类产品及应用平台等方面。以融合通信为例，应用于应急指挥、大型视频会议等，有望与现有业务协同落地。各项创新业务整体转化效果有待观察。

    　　估值

    （1）中性估计下，调整2019~2021 年净利润为1.0/1.3/2.0 亿元，EPS 为0.20/0.25/0.40 元（按预减幅度各调整约-70%），PE 为62/48/30 倍，与板块水平相当。（2）乐观估计下，若2020 年后研发占比恢复2018 年水平，今明年EPS 有望达到0.50/0.66 元，PE 为24/18 倍；意味着研发转化理想的情况下快速消化估值。（3）审慎起见，基于中性估计调整评级由买入至增持。

    　　评级面临的主要风险

    研发转化不及预期；项目进度低于预期；人员流失。