业绩回顾

    　　维持跑赢行业

    　　1H19 业绩低于市场预期

    　　公司公布1H19 业绩：收入10.85 亿元，同比增长10%；归母净利润1,054 万元，同比下降88%，业绩低于市场预期。主要由于上半年视频监控业务政府项目延期导致部分收入没有按计划确认，以及研发和市场相关人员增加导致费用上升所致。

    　　发展趋势

    　　2Q19 收入不及预期：公司1H19 实现收入10.85 亿元，其中2Q19收入5.18 亿元，与去年同期持平。收入拆分方面，视频会议与视频监控收入基本保持相同水平。2Q19 收入不及预期主要由于视频监控政府项目延期导致收入无法确认所致。

    　　收入结构变化导致毛利率下降：公司1H19 营业成本达到4.82 亿元，同比增长35%，主要反映公司收入结构变化。公司自研产品销售收入占比下降，集成类项目收入占比较高导致公司营业成本上升较快，从而导致公司1H19 整体毛利率为55.6%，较去年同期下降8.3ppts；其中2Q19 毛利率为46.3%，较去年同期下降20.7ppts。

    　　研发费用持续高速增长：公司1H19 研发费用为3.17 亿元，较去年同期增加23%，增速超过同期收入增速，主要是公司在AI、大数据、云计算等高科技技术研发投入持续加大所致。

    　　股权激励目标不变：根据公司股权激励计划，股权激励实现的条件是公司2019/20 年实现扣非净利润4.18 亿/5.01 亿元（剔除股权激励支付费用影响）。我们认为下半年随着公司政府项目收入的逐步落地，公司业绩有望达到全年股权激励的目标。

    　　盈利预测与估值

    　　公司上半年业绩不达预期，但我们对公司达成股权激励目标有信心，小幅下调2019/2020 年净利润1%/1%至4.26 亿元/5.21 亿元。

    　　公司当前股价对应2019/2020 年16.9x/13.8x P/E。维持跑赢行业评级，下调目标价33%至20.00 元，对应2019/2020 年23.7x/19.4x P/E，较当前股价有40%上行空间。

    　　风险

    　　政府项目收入确认不及预期。